[股市纵横] 申万早间资讯

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公司公告：公司49亿非公开发行项目发行完毕，总计发行1.75亿股，发行价28元/股，本次募集资金将用于年产25万吨蛋氨酸项目建设。

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定增加码蛋氨酸，有望再造一个新和成。2015年全球蛋氨酸年需求量110万吨，全球市场将保持6%的增长。由于国内蛋氨酸生产厂商起步较晚，技术积累时间较短，国内仅紫光、安迪苏（南京工厂）等少数厂家可批量生产，生产能力尚无法满足国内市场的需求，国内蛋氨酸市场进口替代需求显著。公司经过仅10年技术研发，突破蛋氨酸生产技术，一期5万吨已于今年1月试产成功，7月达产，目前已有百余家客户开始试用或小批量采购公司蛋氨酸产品，且有大量潜在客户也表现出较强的采购意愿。公司通过定增加码25万吨蛋氨酸项目，2020年后形成30万吨产能，以底部价格2.0万/吨计算，将形成60亿收入规模，可再造一个新和成。公司前7月销售单价约为2.01万元/吨、毛利约为26.43%，未来随着技术不断成熟和规模效应体现，盈利能力将逐步提升。

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公司主要维生素产品价格持续上涨，业绩弹性巨大。由于10月底BASF柠檬醛产线起火导致装置停车维修，其VA、VE装置也被迫停产；同时由于安迪苏柠檬醛采购自BASF，安迪苏受此影响被迫减产30-40%。全球VA、VE供给大幅收缩，短期缺口难以弥补，造成产品价格大幅上涨。目前欧洲VA价格涨至390-460欧元/kg，国内1200-1300元/kg。公司报价提高至1600元/kg；欧洲VE价格上涨至17-19.5欧元/kg，国内105-125元/kg，公司报价160元/kg。本次BASF柠檬醛装置至少到明年3月份以后才有望重启，柠檬醛装置重启后，VA、VE从恢复生产到终端客户仍需2-3个月时间，因此我们认为VA、VE后续价格仍将进一步上涨，高价行情将至少延续到明年二季度。公司目前具有VA产能约1万吨，且柠檬醛完全自给，VA每上涨100元/kg，EPS增厚0.65元；VE约40000吨，VE每上涨10元，EPS增厚0.26元。此外维生素D3由于小企业环保受限，印度Fermenta工厂起火等原因导致价格同样大幅上涨，公司目前D3报价900元/kg，D3产能2000吨，D3每上涨100元/kg，EPS增厚0.13元。

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管理层增持彰显发展信心。公司董秘石观群于12月18日通过竞价交易以成交价34.67元增持所持股份40,000股，占总股本比例0.0037%。高管增持公司股票彰显未来发展信心。

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投资建议：由于公司产品价格连续上涨，业绩有望持续超预期。维持“买入”评级，上调18、19年盈利预测，预计2017-19年归母净利润17.87、52.80、58.10亿（上调前17.87、34.79、40.62亿），对应增发摊薄后EPS1.41、4.18、4.60元，对应PE 25X、8X、8X。

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风险提示：BASF复产时间早于预期，VA、VE价格快速下跌，新项目投产进度不及预期

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2017年12月15日，参众两院的共和党议员们就税改最终版本达成一致，随后公布了税改议案。对比此前参众两院分别的税改版本，不难发现双方均做出了一些折衷与让步。第一、个税方面采取的参议院版本，实行七档税率；第二、新版企业税税率采纳众议院版本，税率调整为21%，生效时间定于2018年开始。

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其他一些值得关注的细节包括：企业税里对Pass Through公司前31.5万美元的收入提供20%的税收减免，将有效降低边际税率到不足29.6%；境外所得税将改变现行的制度，避免企业两次交税；降低海外利润汇回税率至15.5%（现金及等价物）、8%（非流动性资产）。个税里提升标准抵扣额约一倍，取消奥巴马医改中强制个人参保的条款；提高遗产税豁免为现在的两倍等。

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两院被迫延迟假期，力争圣诞节前完成税改。按照美国国会2017年日程表，参众两院本应于12月15日、16日开始休会，分别进入圣诞假期。但因为税改的进程，两院被迫“加班”进行表决。根据众议院规则委员会主席Kevin Brady、众议院议长PaulRyan的发言内容，全体众议院将于12月19日对税改法案进行投票，此后全体参议院将于19日或20日进行投票表决，随后即进行签署立法。

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按照惯例，在假期休会期，可以征召议员重返国会进行投票。历史上，几次紧急法案表决过程都曾出现过。奥巴马在2014年圣诞节为通过薪资税减税政策延长两个月的法案中曾经出现过。现在共和党为税改法案落地也采取同样方式在休会期召回议员们投票，足以看出共和党此次在圣诞节12月25日之前通过税改法案的决心，税改在12月25日前落地可能性大大增加。

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时间点来看，乐观预期在圣诞节之前（目前仍在乐观预期之内，因为国会被迫延迟了原定在12月16日的“休假”直至投票结束。中性预期将在2018年一季度左右，参众两院将通过税改最终方案，提交总统签字生效。目前来看，两党对赤字的态度已经统一，细节的分歧各自已做出让步和妥协，说明双方都在努力促成最终方案的达成，争取圣诞节可以回家过个好节。

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公司发布了《2017年限制性股票激励计划》：1）拟授予激励对象的限制性股票数量为771.13万股，占当前总股本的3.08%，为一次性授予，无预留权益；2）授予的激励对象共计851人，包括在公司（含子公司）任职的董事、高级管理人员、核心技术（业务）人员；3）限制性股票的授予价格为17.10元/股；4）授予的限制性股票在授予日起满12个月后分三期解除限售，每期解除限售的比例分别为30%、30%和40%，业绩考核目标为：以2016年扣非归母净利润（1.67亿元）为基数，2018-2020年扣非归母净利润增长率分别不低于100%/150%/200%（对应18-20年扣非归母净利润3.34/4.18/5.01亿元）。

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股权激励计划绑定核心团队，彰显长期发展信心。公司所在的网络视讯行业是一个技术密集、高层次人才密集的行业，而且行业技术发展迅速，在底层技术的研发、新产品开发、营销渠道建设等方面均需要投入大量的人力资源。本次股权激励对象达到851人，约占员工总数的25%，覆盖了公司及其子公司董事、高管、核心技术（业务）人员，有助于吸引和留住专业管理人才、技术骨干、业务骨干，充分调动其积极性和创造性，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，绑定股东、公司和核心团队三方利益。按照公司设置的业绩考核目标，2018-2020年扣非归母净利润目标分别为3.34/4.18/5.01亿，16-18年复合增速达41.4%，彰显管理层对长期发展的信心。

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公司是国内稀缺的网络视讯综合供应商，实战化智能化逐步落地。1）视频会议领域，公司是国内五家主要厂商之一（市占率约15%），在产品技术水平、政府及公检法用户资源上拥有相当的优势，并将定制化解决方案作为业务重心，形成独特的竞争壁垒，且充分受益于行业的国产替代趋势。未来在教育、医疗等领域的应用前景可观。2）视频监控领域，公司研发实力强劲，品牌影响力位于业内前茅。然而目前公司在视频监控领域市占率与其行业地位存在错配。为此公司已开始通过大力度的渠道建设补充短板，有望在通用设备市场、地方政府市场（包括PPP项目）形成突破，持续提升营收水平。3）公司以实战为核心，坚持网络化、智能化落地，多款新型智能化产品在多个城市部署，取得良好的实战效果。

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小幅下调17年盈利预测，维持“买入”评级。由于公司今年加大力度开拓业务，销售费用投入略超预期，因此我们小幅下调公司17年盈利预测；但从长期看，公司充分受益于所在行业的扩张和升级、渠道端的投入将进一步助力营收快速增长。同时公司的期间费用率稳步下行，推动净利润持续大幅上升，维持18-19年盈利预测，预计17-19年EPS为1.07/1.63/2.29元（调整前为1.13/1.63/2.29，17年下调幅度5%），对应PE分别为31/21/15倍，维持“买入”评级。

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肉鸡产品价格快速上涨，呈现阶段性行情。12月18日，山东肉鸡苗上涨至3.62元/羽，周环比上涨15%；肉毛鸡价格4.28，周环比上涨11%；截至2017年第49周，父母代鸡苗价格上涨至24.41元/套，周环比上涨9.45%；鸡肉价格涨至9350元/吨，周环比上涨4.84%，全产业链实现盈利。一方面，临近元旦，生产加工企业开始备货且毛鸡供给偏紧；另一方面，二季度以来屠宰企业开工率持续较低，终端库存压力略有改善。两方面因素叠加为此次价格阶段性上涨带来一定持续性。

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中长期来看：1）中上游产能缩减已传导至父母代，且仍将持续。截至2017年12月10日，在产祖代种鸡存栏降至71.16万套，较13年高位下降45%；截至10月，全国在产父母代种鸡存栏量2568.63万套，较年初下降24.7%。预计在产祖代种鸡存栏量将持续下行至明年二季度末；在产父母代种鸡存栏量预计将维持较低的水平，并在明年三季度末再下一个台阶。2）终端供给拐点已经到来，库存掣肘有所消除。2016年涨价预期过高，导致囤货需求大幅膨胀，囤货需求透支了17年的消费需求。16年毛鸡供给量同比增长5%（商品代鸡苗销量+进口折合量），而毛鸡均价同比上涨8%，16年不具备基本面支撑的价格上行导致17年行业承受库存重压。根据我们测算，17年整体毛鸡供给量恢复至低于15年水平，供给拐点出现，库存不再增加；微观层面看，近期商品代供给较为紧缺，推动毛鸡价格上涨，前期鸡肉价格上涨略显吃力，从12月中旬开始鸡肉价格也随之大幅上涨，体现近期下游走货加快，库存压力有所改善。

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预计18年三季度肉鸡产品价格进入趋势上行通道。预计2018年在产父母代种鸡平均存栏量较2017年再降5.7%，对应商品代鸡苗、毛鸡供给相应下降约5%，价格有望进入趋势上行通道，预计年度均价将恢复到历史平均盈利水平。节奏上，由于17年下半年父母代销售量较为充裕，对应明年上半年商品代供给相对平稳，随着三季度在产父母代存栏下行，商品代供给有望趋势下行，带来价格趋势上行。

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关注后期引种情况，但影响预计将在2019年以后兑现。1）新西兰技术性封关：目前已经中止引种，11-12月还有4万套前期预订的种鸡可以引种，进口流程文件仍有技术性问题；2）波兰复关：11月27日，质检总局解除波兰封关限制，目前从波兰引种的仅益生股份，预计引种量有限；3）科宝在新西兰建厂：美国科宝公司在新西兰投资新建祖代鸡场，设计产能达到200万只，主要针对亚太地区供种，预计2019年2月投产。

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投资建议：肉价产品价格快速上涨，关注板块阶段性行情，预计行业趋势向上将在18年三季度后到来。假设2018年肉鸡行业产品盈利水平回归至过去5年历史均值，即父母代鸡苗盈利水平10元/套，商品代鸡苗盈利1.2元/羽，肉鸡屠宰盈利1.2元/只，则2018年益生股份核心业务盈利4.62亿元，对应估值20X；民和股份核心业务盈利3.54亿元，对应估值11X；假设圣农食品盈利2.5亿元， 圣农发展核心业务盈利8.5亿元，对应估值23X。商品代鸡苗弹性最大，依次推荐民和股份、益生股份、圣农发展。

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我们今年8月将中国信达的评级从买入下调至增持，但是我们认为，有可能在2018年看到这两个方面的边际改善：（1）由于来自地方不良资产管理公司竞争减缓以及资产处置收益率的上升，我们预计传统不良资产处置收益率会在2017年下半年触底反弹。（2）我们相信重组类不良资产的资产质量会在2017年下半年改善。

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在不良贷款获取方面，信达和华融拥有领先的市场份额分别为40%和30%，而东方、长城和地方不良资产管理公司各拥有10%的市场份额。目前，共有约50家地方不良资产管理公司，这些地方不良资产管理会在其成立初期激进的收购不良资产，但是由于不良贷款处置效率和资本金的限制，这种激进的收购并不长久。而四大资管公司经过了18年的发展，具有压倒性的优势。

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在不良贷款处置方面，我们认为信达是一个顺周期的公司。展望2018年，我们认为在经济企稳以及通胀和货币贬值压力提高的背景下，加息预期将会升温。资产端的优势将变得比负债端更重要，那些资产配置更加激进的公司受益会更加明显。对于公司的传统类不良资产，我们相信资产处置速度以及收益率会改善，而作为传统金融渠道补充和替代的重组类资产管理业务将可以获得更大的市场份额以及获得更高的资产收益率。

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我们发现自2016年2季度开始，实体经济的违约率由于再融资以及周期行业利润率的改善开始下降。由于信达自2015年下半年开始加强了风险管理且大多数2015年上半年获取的风险资产在2017年上半年到期，因此我们认为2017年下半年开始公司资产质量会改善且信用成本会进一步降低。我们将公司2017-2019年EPS预测上调至0.47/0.54/0.64元人民币，对应同比增长14.8%/16.1%/17.5%。基于公司诱人的风险收益比，我们给予公司0.8倍的2018年PB并将公司的目标价从3.69港币上调至3.82港币。对应36%上涨空间，将信达上调至买入。