[股市纵横] 申万早间资讯

【A股市场大势研判】探底企稳  弱势防御盘中特征：周五沪深股市继续震荡整理，先抑后扬，最终上证指数收盘报3154.66点，上涨2.47点，涨幅0.08%，深成指收盘报10234.65点，上涨5.46点，涨幅0.05%。两市共成交4165亿元，减少约1000亿元。从盘口看，钢铁、水泥、雄安板块领涨，而白酒股领跌，最终两市个股涨跌比约为2:1，其中42只涨停，8只跌停。
后市研判：
根据目前行情，短线大盘以震荡企稳为主，防御基调不变。
首先从指数看，经过本周反复探底，3100点支撑明确，未来箱体区间为3100~3200点箱体。但市场基调以防御为主，市场心态脆弱，反弹空间有限。
其次，关注政策面动态，短线市场受政策联动比较明显，金融防风险仍是高层监管导向，后续政策面动态值得关注。此次正逢五一小长假，海外市场动态同样值得关注。
第三，结构性变化也要重视，周五白酒板块领跌，并有个股出现跌停，未来市场风格是否转向，同样决定后市运行的方向和节奏，值得关注。
操作策略：
大盘低位企稳，个股把握难度较大，建议继续谨慎观望。

（分析师：钱启敏A0230511040006）

今日重点推荐报告

增速放缓无碍防风险严监管——2017年4月经济数据预测和政策分析n
结论或者投资建议：
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4月经济数据整体较3月放缓，但仍高于增长底线，因此增速放缓无碍防风险严监管。预计4月工业生产放缓至6.7%，投资增速小幅回落至9%，社零增速将在汽车的影响下放缓至10.2%。CPI继续维持低位，PPI则将出现较明显回落。进出口增速自高位有所回落，但仍保持较快增长；信贷和社融数据在季节因素以及监管压力下，将有较为明显回落，M2增速总体难以显著回升。宏观和微观两大变化导致流动性处于紧平衡的格局。从宏观上看主要和央行收紧货币有关，从微观上看和金融监管部门加强监管有关。我们认为除非出现以下三种情形之一，监管和政策收紧带来的流动性紧平衡格局很难改变。1、经济下行压力再次加大；2、金融杠杆明显去化，金融安全程度达到应有水平；3、外部不确定性事件如英国脱欧冲击显现。从目前来看，2季度三种情形出现的概率均不大，流动性拐点可能要到4季度才会出现。
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原因及逻辑：
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预计4月工业增加值增长6.7%。从高频数据来看，4月六大电厂耗煤增长14.4%，低于3月的18.4%。高炉开工率同环比均较3月有显著改善，但半钢胎开工率同环比均较3月显著放缓。
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预计4月固定资产投资累计增长9%。制造业投资受益于实际利率低位、出口回暖以及设备更新需求，仍有改善的空间。4月土地成交大幅回升，显示开发商投资积极性仍较强，地产投资仍将高位运行。
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预计4月社会消费品零售总额增长10.2%。4月汽车销售较3月走弱，拖累社零；但地产链相关消费仍将受到地产销售的滞后带动。
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预计4月CPI上涨0.9%，PPI上涨6.6%。4月蔬菜价格跌幅显著收窄，猪肉价格跌幅有所扩大，预计食品价格总体平稳，CPI将维持在0.9％左右。前期CRB指数涨幅持续回落、4月南华工业品价格及钢价等均显著回落，叠加高基数影响，预计PPI涨幅将显著回落至6.6%。
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预计4月出口增长8%，进口增长15%，顺差341亿美元。外需弱复苏有望支撑出口，预计4月出口增速回落至8%。内需边际有所放缓且进口价格指数也将回落，预计4月进口增速回落至15%。顺差回升至341亿美元。
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预计4月新增信贷7000亿元，M2增长10.6%。4月信贷较3月季节性回落，且地产调控趋严将拖累信贷，预计4月新增信贷7000亿元。信贷平稳，监管加强，预计4月M2增速难以显著回升，仍将维持在10.6%左右。4月新增社融1.2万亿元。地产销售下滑且基数较高，预计M1增速回落至18%。
(联系人：李慧勇/王健)


今日推荐报告底部区域基本确认——申万宏源策略一周回顾展望（2017/3/20—2017/3/24）n
“虚”与“实”不再站在对立面，金融去杠杆进程回归中性预期，央行和商业银行同时缩表是过度悲观的预期。4月25日，中央政治局针对金融安全进行集体学习是管理层高度重视金融稳定的重要信号。习近平主席指出金融安全是国家安全的重要组成部分，要把防控金融风险放到更加重要的位置，还特别指出“金融活，经济活；金融稳，经济稳”。“虚”与“实”不再站在对立面，映射到当下市场最关心的金融去杠杆，我们认为是金融去杠杆的进程不会冒进，应回归“中性预期”，强调三大要点：(1) 二季度是同业去杠杆的摸底期，问题不再恶化是应有之义，但直接开始解决问题又略显冒进了，商业银行资产负债表短期不会出现明显收缩。(2) 未来商业银行缩表进程会有对冲保护，我们判断三季度监管政策落地，商业银行同业去杠杆进程正式开启，央行将适度扩张资产负债表进行对冲，避免流动性冲击影响长端资产价格，央行和商业银行同时缩表的预期过度悲观了。(3) 同业去杠杆将尽量避免外部性的产生，对监管的协调不宜悲观。虽然一行三会的核心关注点有不同，但金融监管统筹高度也已明显提升。特别地，股票市场稳重求进的基调可能不会动摇。
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不是“负循环”，而是悲观投资者“减仓”已经完成减仓，尽管部分资金情绪宣泄余波未平，但底部区域已基本确认。近期我们反复强调，驱动市场回调的主要力量，并非委外赎回和杠杆强平带来的负循环，而是各类投资者受到不确定性增加影响而进行的减仓。不同于负循环，减仓将带来微观结构的快速改善，而本周我们也提示了不确定性担忧的蔓延已接近尾声。本周二开始，市场企稳回升，赚钱效应在本周后半周还出现了一定扩散，这说明仓位的降低已初见成效，印证了我们的判断。而量化风险偏好体系告诉我们，赚钱效应的收缩已经非常充分。当前量化指标的位置已接近1月中旬春季躁动开始前的时刻，市场进一步下行的空间已经非常有限。尽管本周，部分由于监管盈利模式需要改变的资金依然有宣泄情绪的迹象，但随着金融去杠杆不可冒进导向的明确、以及股票市场稳中求进信心的重建，局部的情绪宣泄已无法影响到总体风险偏好回稳的进程，当前市场处于底部区域已基本确认。
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公募基金龙头持股“集中”但“不极致”，回归价值，回归低估值仍是趋势。公募基金一季报收官。公募基金配置继续回归主板和价值，但相关板块的配置比例距离历史极值还有较大距离，龙头股投资看中期仍有继续演绎的空间。(1) 主动管理型基金(普通股票型+偏股混合型+灵活配置型)对创业板的配置系数大幅下降(2016Q4为2.63，2017Q1为2.18)，对主板的配置系数大幅上升(2016Q4为0.70，2017Q1为0.75)，而中小板的配置比例仅小幅下降(2016Q4为1.64,2017Q1为1.62)。(2) 参考2005年以来的历史比较，中小板配置系数比70%的历史阶段都要高，创业板配置系数则处于历史中位数附近，而主板配置系数仍处于历史30%分位数的低位。(3) 从基金重仓股的估值分布来看，普通股票型+偏股混合型基金重仓股PE（TTM）小于0和50倍以上数量占比从2016Q4的55%回落至2017Q1的42%，和历史比仍处于较高位置；而PE(TTM)位于0-30倍之间的数量占比则从2016Q4的23.4%小幅回升至2017Q1的30.3%，价值股配置比例仍有进一步提升的空间。
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投资时钟尚未转动到系统性风格切换的时刻，底部区域超跌反弹之后，是基本面趋势投资的回归。不少投资者纠结于基本面乏善可陈的新型成长和累积涨幅较大的消费品该如何比较的问题，我们认为想回答这个问题，仅讨论“景气+估值”肯定是不够的，必须要有更宏观的视角。回顾2016Q3以来大类资产的宏观驱动力，2016Q3-2017Q1，经济基本面的向好是核心驱动力，股市走强，利率债走弱，A股市场的结构上，周期股在2016.10-2017.2之间率先表现，而后周期受益的消费品从2017.3开始接棒成为投资主线。而4月之后，基本面向好对于大类资产的驱动钝化，而金融去杠杆的预期推升短端利率中枢和波动性成为主要矛盾，此时货币类资产绝对占优，而股债均兑现了一定回调。按照经济和政策矛盾运动的一般规律，下一个大类资产的宏观驱动力应该是流动性重回宽松。就目前的情况来看，无风险利率下行兑现的窗口可能在三季度后半段，届时宏观和流动性环境才可能支持系统性的风格切换，在此之前，成长股行情可能以超跌反弹为主。短期底部区域超跌反弹之后，我们认为市场的配置主线将重回基本面趋势投资和确定性溢价。消费品仍是最典型的基本面趋势投资，短期休整之后，中期仍是能够贡献相对收益。一带一路已不是单纯的主题，而是业绩逐步兑现的景气方向，看全年仍有挣景气钱的机会。我们继续关注反弹中有望兑现高弹性的方向：新能源汽车(业绩2017下半年好于上半年，2018年好于2017年)；电子(2017年业绩属性类消费，短期调整更加充分)；环保和电力(一季报超预期)以及航空(二季度旺季，需求数据有望阶段性向好)，而我们在成长中精选的细分行业手游、新能源汽车、机器人（人工智能）等近期也表现良好。
(联系人：王胜/傅静涛/程翔)

节后流动性压力将改善，关注后续监管落地影响——国内流动性周度观察（04.24-04.28）n
结论或者投资建议：
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短期资金价格上涨。上周银行间隔夜、7天、14天、21天、一个月回购利率分别变化+29.4、+63.8、+52.7、-8.8、+32.1个基点，至3.11%、4.18%、4.46%、4.35%、4.38%。隔夜、7天、14天、一个月Shibor分别上升20.3、11.0、7.5、1.4点，至2.82%、2.87%、3.30%、4.02%。
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公开市场操作净投放。上周央行公开市场进行1600亿7天、800亿14天、800亿28天期逆回购操作，共计3200亿元。上周逆回购到期2500亿，净投放700亿。金融监管政策频出、债券市场波动、投资者情绪谨慎、临近月末以及节假日因素共同导致上周资金价格走高，流动性趋紧。央行的公开市场操作表明其将维持流动性平稳适度，未来资金面仍以紧平衡为主。因此，短期流动性偏紧属正常现象，跨节后或将有所改善，关注后续监管落地影响。
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国债收益率上升。1年期、3年期、5年期、7年期、10年期国债收益率较前一周分别变化+6.2、+6.6、+2.0、-2.0、+0.5个基点，至3.17%、3.23%、3.34%、3.47%、3.47%。1年期、3年期、5年期、7年期、10年期国开债收益率较前一周分别上升4.5、4.2、0.5、0.4、0.4个基点，至3.71%、4.06%、4.20%、4.33%、4.18%。从金融债的期限利差来看，上周10年期与1年期金融债利差下降4.1个基点至46.6个基点。
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票据收益率小幅上升。1年期、3年期、5年期AAA票据收益率分别上升0.3、4.7、8.7个基点，至4.39%、4.62%、4.71%；1年期、3年期、5年期AA+票据收益率分别变化-0.6、+4.7、+10.7个基点，至4.73%、4.96%、5.05%。信用利差涨跌不一。1年期、3年期、5年期AAA票据信用利差分别变化-5.9、-2.0、+6.7个基点，至1.22%、1.39%、1.37%；1年期、3年期、5年期AA+票据信用利差分别变化-6.9、-2.0、+8.7个基点，至1.56%、1.73%、1.71%。
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两融余额下降。截至4月27日，沪深两市融资融券余额为9148.63亿元，周环比下降1.76%。其中，两融余额占A股流通市值为2.28%，周环比下降0.01个百分点；两市融资买入额占A股成交额比例为8.71%，较前一周下降0.11个百分点。
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上周人民币贬值，美元指数下降。截至4月29日，美元兑人民币即期汇率报收于6.8973，较前一周贬值0.20%；美元兑人民币中间价收于6.8931，较前一周贬值0.16%；离岸美元兑人民币收于6.8976，较前一周贬值0.12%。CNY日均成交量271亿美元，较前一周上升23亿美元。上周美元指数下降0.7%至99.04。我们根据人民币兑一篮子货币中间价估算的SDR货币篮子汇率指数和CFETS指数，截至4月29日，二者分别为94.02和93.16。SDR指数和CFETS指数较前一周分别下降0.58%和0.11%。
(联系人：李慧勇/邱涤凡)

政策趋紧的冲击显现——国内中观周度观察（04.24-04.28）n
结论或者投资建议：
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随着货币政策边际趋紧，企业财务费用由降转升，拖累企业盈利。3月份利润增长23.8%，增速比1-2月份回落7.7个百分点。值得注意的是，3月工业企业的财务费用累计增长了0.3%，自2016年以来首次由负转正。而企业的利息支出也增长了1.1%，自2月来连续两个月正增长，且涨幅较2月略有回升。进一步的分析会发现，企业财务费用增速的拐点发生在2016年9月。此后，企业财务费用的跌幅开始收窄，并于2017年3月由降转升。这一拐点刚好与央行货币政策边际趋紧的时机吻合。自2016年8月底开始，央行通过重启14天和28天逆回购等方式，锁短放长以引导社会资金利率上行。而2017年以来，利率调整进入到第二阶段，逆回购利率和MLF利率分别上调了两次共20个BP。
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防风险严监管，企业发债成本抬升。近期，银监会连续出台监管文件，中央政治局强调防控金融风险。在严监管的政策思路影响下，企业发展成本显著抬升。上周企业信用债利率大幅攀升，1年期AAA、AA+、AA、AA-企业债收益率分别上行7、12、11、25、15个BP。预计4月企业的财务成本有进一步上行压力。而在即将发布的央行货币政策执行报告中，也可以看到一季度票据融资利率以及贷款加权利率的上行。
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受到政策影响，4月经济动能较3月有所放缓，但整体运行仍然平稳。4月PMI较3月显著回落，但仍处于2016年以来的较高景气区间。生产、新订单以及新出口订单PMI均有所回落。从高频数据来看，4月发电耗煤增速也较3月放缓，但高炉开工率同环比仍有改善。工业品价格涨幅则较3月有较明显的回落。
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尽管政策趋紧的负面效应显现，但预计政策仍将保持定力。一方面，经济增长仍在政策可承受的范围内，尤其是反映经济内生增长动力的民间投资目前已有显著恢复。我们在与投资者交流中也了解，很多客户认为影响利率的主要矛盾不是基本面而是监管和政策。除非经济增长超预期下行至6.6%及以下，否则很难对利率产生明显的影响。这里的逻辑可能也蕴含着政策自身对经济增长的容忍度。另一方面，中央经济工作会议明确提出，要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点。2017年政府工作报告也明确提出：“对不良资产、债券违约、影子银行、互联网金融等累积风险要高度警惕”。4月的中央政治局强调要维护金融安全。监管加强也需要稳健的货币政策配合，预计货币政策仍将保持定力。
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可能在以下三种情形下，监管和政策收紧带来的流动性紧平衡格局才会出现边际改善。1、经济下行压力再次加大；2、金融杠杆明显去化；3、外部不确定性事件如英国脱欧冲击显现。不过，从目前来看，至少2季度这种概率出现的概率不大。
(联系人：李慧勇/王健/余子珍)

休闲服务行业2017年“五一”小长假数据点评:传统旺季再发力，出行向碎片化发展n
数据看点：2017年“五一”小长假，全国旅游市场共接待游客1.34亿人次，同比增长14.4%；国内旅游收入将达791亿元，同比增长16.2%。
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“五一”小长假出游人数再创新高，旅游选择灵活性、碎片化趋势日趋明显。自2007年取消“五一”黄金周后，短线游成为市场主力。2017年“五一”小长假，全国旅游市场共接待游客1.34亿人次，同比增长14.4%。携程、途牛等大型旅游OTA订单数据显示，小长假订单高峰期缩短至假期前两天，且周边游订单量最大。旅游客户端的推广和支付方式的便捷化助推旅游，尤其是短线游需求日趋碎片化。
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国内各大旅游省市同比增速两眼，消费升级带动休闲旅游各点开花。全国各旅游大省游客接待量同比增长率维持在10%以上。其中，山东、重庆、湖北、广东等旅游大省游客接待量同比增长率均达到10%以上。结合“一带一路”高峰论坛，贵州在“五一”小长假期间对京津冀三省（市）居民和境外游客实行景区门票全免政策，客流量高增长达40.5%。与此同时，各省旅游收入也以10%-20%的平均增速维持增长。而各上市公司主要景区表现突出，增速普遍高于各省市平均水平。其中，桂林景区客流量增长高达62.30%。西安紧随其后，以29.15%的增速暂居第二。随海岛旅游回暖，三亚、海口两大海南省主要景区客流量明显增多，分别同比增长15.76%、21.42%。同时，受“长假长线游，短假周边游”的影响，周边游持续火热，周边游消费者占比近50%。
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“3+X”拼假游火爆，中高端酒店成最大“黑马”。韩国继清明节出境排名下降后五一依然没有进入携程榜单TOP10，受当前韩朝局势动荡的影响，韩国旅游市场短期内预计无法完全恢复，而法国大选结果也有可能对未来欧洲游造成一定影响。在旅游需求日趋个性化和“体验式旅游“的带动下，以民宿、客栈等为代表的的非标准住宿的市场需求呈现快速增长势头。其中，中高端主题酒店在今年“五一”酒店市场中表现火爆，成为五一酒店预订中的“黑马”。
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行业观点&推荐标的：从目前“五一”假期的数据反馈来看，国内各大景区仍为出行的主力军和增长点。一季度旅游行业普遍处于淡季，短期内，随着传统旅游旺季到来，景区类个股业绩增长将保证较好的收益。中长期来看，我们继续关注两类机会，一是国企改革背景下传统企业经营效率的提升必将带来企业业绩的改善，二是大休闲时代背景下优质旅游资源供给将带来人均旅游消费的提升。投资组合中我们持续推荐中国国旅（中标香港机场烟酒免税标段，首都机场尚待最终开标）和峨眉山A（16年低基数，17年有望实现全面反弹），同时建议关注：首旅酒店、中青旅、北部湾旅、黄山旅游、张家界、三特索道。
(联系人：孙妍/刘乐文/张颢译)

公用事业2016年年报及2017年一季报业绩回顾：看好火电板块盈利反转 电网燃气精选个股

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市场表现回顾：2017年年初至今，公用事业板块指数整体上涨4.9%，其中电力板块上涨0.74%，水电板块上涨0.62%，燃气板块下跌6.34%。同期上证指数上涨1.64%，创业板指数下跌5.67%。

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承压煤价快速上涨，火电行业盈利能力大幅下降，拖累公用事业板块整体业绩下滑。2016年公用事业类上市公司营业收入同比减少3.74%，归母净利润同比减少16.58%。因电价下调、利用小时数减少、煤价上涨等多重不利因素影响，火电行业收入同比减少5.13%，归母净利润同比下降33.29%，拖累公用事业板块整体业绩表现。水电、燃气子板块净利润分别增长9%、19%，区域电网公司业绩基本保持平稳。17年一季度公用事业板块整体开局良好，各子板块收入同比均实现增长。受益于下游需求回暖,火电营收同比增长17.04%。因煤价仍处高位，火电板块净利润同比下降73.13%。

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火电盈利能力大幅下降，燃气板块盈利能力有所提升。16年火电行业盈利能力受电价、煤价双重挤压，下降明显，16年毛利率为21.41%，较上年同期减少6.14个百分点。区域电网公司毛利率小幅下降，水电毛利率保持平稳，燃气毛利率略有提升。17年一季度火电企业毛利率为11.96%，为上年同期的一半，17Q1火电公司毛利率环比减少1.09个百分点，随着电煤价格环比下降、发电效率提升，火电盈利能力有望触底回升。

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公用事业板块期间费用率略有下降，水电财务费用下降明显。16年公用事业板块期间费用率为14.50%，较上年同期减少0.52个百分点，略有下降。受益于利率下行，16年除燃气外，各子板块财务费用率均有所减少，其中水电企业平均财务费用率为15.31%，较上年同期减少1.28个百分点。

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公用板块资产负债率整体保持稳定。截至17年3月底公用事业行业资产负债率为64.4%，较16年底增加0.7个百分点，较15年底增加0.6个百分点，基本保持稳定。其中，自16年Q3起，火电板块资产负债率略有增长，截至17年Q1末约66.6%；水电行业资产负债率自16Q2起下降，至17Q1末约59%；区域电网公司及燃气公司的资产负债率保持上升趋势，至17Q1末分别为63.7%和54.3%。

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受火电拖累，公用事业板块整体ROE水平下降。2016年公用事业行业ROE下降2.8个百分点至9.4%，主要是受火电板块拖累。火电板块16年ROE为7.3%，较上年同期减少4.7个百分点。水电板块ROE小幅增长0.5个百分点至14.4%，区域电网ROE较上年同期减少1.6个百分点，燃气板块ROE增长1个百分点至8.6%。17年一季度火电行业ROE仅为0.9%，较上年同期大幅下降2个百分点。

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投资策略：看好火电盈利反转，供给侧改革及国企改革来的行业性机会。火电装机过剩导致机组利用小时数下滑，叠加电价下调，煤价上涨等因素火电行业盈利能力严重恶化。当前火电供给侧改革正稳步推进，同时一季度以来煤价逐步企稳开始回落，全社会电力需求回暖，火电交易电价开始回升，我们看好火电行业盈利反转所带来的行业性投资机会，推荐大唐发电、华能国际、建投能源、京能电力、华电国际、国电电力、上海电力。天然气消费稳步增长，燃气标的中长期具备成长性，短期期待油气改革总体方案落地。天然气消费稳步增长，燃气行业从中长期来看具备成长性，油气改革总体方案落地有望释放改革红利。我们看好百川能源、南京公用、深圳燃气等优质区域燃气龙头。

(联系人：刘晓宁/王璐)

强者更强业绩分化，监测&水处理景气度提升——环保行业16年年报及17年一季报业绩回顾n
板块表现：相对于2016年年底，2017年一季度以来环保板块上涨4%，水务板块上涨2%，同期上证综指上涨4%，创业板下跌3%，板块表现领先创业板。
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投资逻辑：环保行业16年增长平稳，17Q1增速加快。16年全年及17年一季度，环保行业整体实现营业收入828.40亿和171.37亿元，同比分别增长22.34%和25.76%。环保行业整体实现归母净利润合计117.35亿元和25.06亿元，同比增长13.41%和35.98%（剔除水务（增速稳定且总量占比近半）并与前瞻口径统一后，17Q1净利润增速为76.43%）。细分板块中，固废处理处置板块在景气上行阶段，业绩增幅高，16年和17Q1净利润增速为29.89%和29.44%。水处理板块16年PPP订单逐步落地，16年和17Q1营收增速分别为44.44%和50.63%；但17年一季度PPP项目逐步落地，净利润同比增长196.08%（扣除碧水源股权出售造成影响，实际行业增速134.97%，超预期）。环境监测板块16年为十三五开年，业绩大幅增长，营收和净利润增速分别为46%和26.24%（中环装备16年重大收购已追溯调整后，环境监测板块增长71%，符合预期）。大气板块公司分化严重，净利润增速低于其他版块，16年和17Q1营收增速为11.25%和9.32%；净利润增速为15.18%和-9.53%（远达环保子公司营收同比下滑60%及环保扣款影响较大）。水务板块行业发展较为平稳，16年和17Q1营收增速为15.49%和21.09%；净利润增速为2.51%和33.75%。
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行业利润率保持稳定，受益京津冀一体化大气治理和流域治理，大气及水处理板块盈利水平有所提升。16年环保行业毛利率32.29%，相比15年33.73%有所下滑，17年Q1毛利率为32.09%，同比16Q1略有下滑。16年环保行业实现净利率14.17%，相比15年净利率15.28%略有下滑，17年Q1实现净利率13.90%，相比16年Q1净利率12.85%有所上升。但行业整体利润率保持稳定。大气治理板块16年实现毛利率24.91%，净利率10.63%，较15年24.25%的毛利率和10.26%的净利率有所提升；固废板块16年实现毛利率37.75%，净利率20.14%，17年一季度实现毛利率39.55%，净利率17%，相较16Q1有所下滑；水处理板块16年实现毛利率32.06%，净利率15.3%，同比15年有所下滑，17年一季度利润有所回升，毛利率31.76%，净利率14.33%；环境监测板块16年实现毛利率42.77%，净利率13.45%，17年一季度利润有所下滑，毛利率40.61%，净利率3.58%。
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行业资产负债率继续上升。自2013年以来，环保行业整体资产负债率上升趋势明显。其中大气治理板块一直为资产负债率最高板块，17Q1负债率达到60.89%。而环境监测行业上升最快，由2013H1的15.57%，上升到2017Q1的40.13%，但仍最低。水处理板块17Q1资产负债率为45.60%，相比于2016年Q1的32.90%大幅提升。行业竞争加剧导致ROE进一步下降。自2013年以来，环保行业整体ROE呈下降趋势，2016年ROE为9.22%，相较13年有所下降，与15年基本持平；2017Q1的ROE为1.93%，相较16Q1的1.59%有所提升。
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京津冀最严督查开始，看好区域大气和水环境治理市场。环境保护部4月21日已派出7个巡查组对“2+26”城市中，除山西省外的24个城市开展为期一周的巡查。雄安新区大气污染形势严峻，京津冀大气作为一个整体将成为重点污染防治任务，一季度专项督查结束，抽调5600人，全年每市25次的新一轮强化督查即将开始。雄安新区三县隶属保定市，空气质量形势严峻。保定市PM2.5年均浓度2015年为107ug/m3，是全球PM2.5污染城市里的第十名，2015年全国190城市排名，空气质量倒数第二。17年4月5日，环保部从全国抽调5600名环境执法人员开展督查。4月7日，环保部宣布，将在京津冀“2+26”个通道城市成立28个8人专项督查组，2周轮换，全年25次督查，力度空前。最强环保督查+雄安新区落地，预计会极大提升当地大气及水环境治理需求。而2017年4月第三批中央环保督查组将在全国展开督查工作，较前两次督查在深度广度均有所加强。此外，土十条落地后，土壤修复加速进行，随着回报机制不断完善，行业景气度将持续提高。
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重点推荐：先河环保、清新环境、龙净环保、天壕环境、高能环境、中金环境、万邦达、雪迪龙。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

煤炭行业周报（2017.04.22~2017.04.28）：关注国企改革方案落地，首推西山煤电投资要点：
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动力煤价格继续阴跌，但“五一”后陆续进入夏季，电力需求增加，“迎峰度夏”前夕库存需求逐步启动，预计5月下旬开始动力煤价格反弹。焦煤方面澳洲洪水影响逐步传导至国内，近期京唐港澳洲产主焦煤价格上涨明显，过去两周上涨250元/吨，国内外价格倒挂150元/吨，导致国内焦煤大量出口日韩地区，预计因此近期国内焦煤价格上涨动力强劲。关注煤炭企业国企改革推进，预计山西国企改革方案即将落地，推荐山西国企改革龙头西山煤电、以及潞安环能和*ST煤气，河南国企改革标的平煤股份，陕西标的陕西煤业。
重点信息回顾：
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动力煤价格小幅回落，预计焦煤价格开始上涨：国内动力煤长协价格最终确定采用CCTD秦皇岛港5500大卡价格和环渤海动力煤价格指数一起作为动态调节参照价，按照当期价格测算5月份长协价格为579元/吨，环比上月下跌2元/吨，超出发改委所确定价格合理区间值上限570元/吨。近期动力煤价格开始逐步回调，但是5月下旬“迎峰度夏”补库需求即将启动，预计价格难以大幅下跌。焦煤受澳洲洪水影响逐步显现，近期焦煤进出口价格已经倒挂，未来进口减少，供给偏紧，焦煤价格近期将开始上涨。
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美国原油产量增加导致国际油价下跌：截至4月27日，布伦特原油现货价格下跌2.26美元/桶至51.78美元/桶，跌幅4.18%。截至4月21日，按热值统一为吨标准煤后，目前国际油价与国际煤价比值2.72，环比下跌0.07点，跌幅2.61%。国际油价与国内煤价比值2.34，环比下跌0.26点，跌幅9.83%。
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大秦线检修影响使得港口调入量低位盘整：本周秦港煤炭日均调入量53.04万吨/日，涨幅0.49%；日均调出量51.47万吨/日，跌幅1.15%。本周秦港库存519吨，环比上市11万吨,跌幅2.17%。广州港煤炭库存226万吨，环比上升11万吨，升幅5.12%。本周秦皇岛港和曹妃甸港日均锚地船舶共49艘，较上周增加2艘；预到船舶日均17艘，较上周增加5艘。受大秦线4月份春季检修影响，秦皇岛港煤炭调入量迅速下滑，在低位盘整。于此同时受煤价下跌预期影响，港口调出量同样保持低位。需求方采购观望意愿强烈，使得港口吞吐量保持低位盘整状态。
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淡季不淡，六大电厂库存天数持续低位：本周六大电厂日均耗煤环比下降0.63万吨至64.11万吨/日，环比跌幅0.98%。本周六大电厂库存环比上涨58.5万吨至1077.28万吨，涨幅5.74%；存煤可用天数上升1.07天至16.8天。进入4月份后，即便煤炭需求淡季，但是因气温不稳定因素影响，下游用电需求持续盘整状态，单季不淡。电厂煤炭库存持续低位。
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海运费价格接连下跌，运力市场需求疲弱：本周国内主要航线平均海运费环比下降2.07元/吨，报收30.95元/吨，降幅6.26%。截至4月21日,澳洲纽尔卡斯港-中国青岛港煤炭海运费（载重15万吨）环比持平，报收10.5美元/吨。受下游预期煤价下跌影响，近期运力需求疲弱，运价不断下跌。
(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)

石油化工行业每周动态跟踪——预计石化产品整体稳定 仍推荐重资产、ROE稳定回升的标的n
油价：国际油价收跌，至4月28日收盘，Brent原油期货收于51.73美金/桶，较上周末下降0.44%；NYMEX期货价格收于49.33美金/桶，较上周末下降0.58%；周均价分别为51.74和49.34美金/桶，涨跌幅分别为-3.52%和-3.4%。美元指数收于99.06，较上周末下降0.69%。
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原油及相关库存：2017年4月21日美国原油商业库存5.287亿桶，较之前一周减少360万桶；汽油库存2.41亿桶，周增加330万桶；馏分油库存1.509亿桶，周增加260万桶；丙烷库存3965万桶，周减少1万桶。
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美国原油产量及钻机数：4月21日美国原油产量为926.5万桶/天，较之前一周增加1.3万桶/天，较一年前增加32.7万桶/天。4月28日美国钻机数870台，周数量增加13台，年增加450台；加拿大钻机数85台，周数量减少14台，年增加48台。其中美国采油钻机697台，周数量增加9台，年增加365台。
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石油化工品：石脑油日本到岸周均价下跌18美金，为461美金/吨；丙烷4月27日FOB沙特较上周同期下跌33美金，为369美金/吨；乙烯周均价上涨7美金，为CFR东北亚1205美金/吨；丙烯周均价下跌17美金，为CFR中国817美金/吨（山东地区+300元，为6470-6520元/吨）；丁二烯周均价下降30美金，为CFR中国1275美金/吨。芳烃价格：纯苯外盘周均价下跌11美金，为FOB韩国773美金/吨（国内华东+50元，为6450元/吨）；PX周均价下跌16美金，为 CFR 中国823美金/吨（国内收盘较上周同期降150元，约6720元/吨）；PTA期末价格价格较上周同期下降40元，为4790元/吨。
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原油：上周美国炼厂开工率94.1%，比前一周增长1.2个百分点；受此影响下，美国原油库存下降而汽油和馏分油库存增加。美国钻机虽数持续增加，但是美国最主要的原油进口国加拿大钻机数下降。我们预计后市油价整体波动性不大，虽美国产量增加，但需求旺季到来有望形成支撑。建议关注OPEC减产延长的情况。
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石化产品：上周石化产品涨跌不一，预计未来趋势性行情减少；主要由于产品生产原料的多元化以及工艺优化、中间商参与的积极性减少、物流以及套利空间的便利性增加等原因。
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石化产业链的长期供应弹性大于短期供应弹性。但在石化原料多元化、产品优化能力提升，以及on purpose的工艺比例提升的情况下，预计后市石化产品整体稳定。
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乙烯：乙烯价格上涨，与石脑油价差扩大。但是乙烯价格已经高于聚乙烯价格，同时主要现货下游苯乙烯已经出现亏损，加上东北亚价格高于东南亚价格。预计后市整体平稳。
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丙烯：有望走稳反弹。2017年3月份国内原油加工量同比增加5.79%，预计对FCC的丙烯供应增加较多；同时丙烯的下游受环保因素影响较大，开工率不足，抑制丙烯需求。后期丙烯生产装置检修增加，同时聚丙烯转口消化国内产能，价格有望走稳反弹。
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丁二烯：前期国内进口量大，同时下游轮胎企业同步大量进口合成橡胶，国内和国外货源错配导致价格暴涨暴跌。目前国内价格已经低于海外，预计后期价格走稳，同时裂解乙烯装置中以液化石油气代替石脑油进料增加，价格仍有支撑。
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丙烷：受沙特等减产影响，油田伴生气减少，丙烷价格高于去年同期。但由于夏季使用量减少，丙烷价格相对于石脑油仍有成本优势。
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甲醇：具备能源属性，同时价格与MTO关联性增加，未来有望长期紧缺。我们预计价格介于下游MTO能承受的现金成本与完全成本之间。
(联系人：谢建斌/徐睿潇/江真俊)

能源局严查无证发电机组，京津冀环保治理再加码——环保公用行业（含新三板）周报(2017/4/21~2017/4/28)n
本期板块表现：上周表现：公用事业板块整体上涨。沪深300指数下跌0.78%，创业板上涨0.64%，公用事业整体上涨0.15%。子板块电力板块下跌1.64%,水务板块上涨8.09%，燃气板块下跌2.76%，环保工程及服务上涨1.94%。
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环保板块观点1：京津冀第二轮强化督查开始，看好区域大气和水环境治理市场。环境保护部4月21日已派出7个巡查组对“2+26”城市中，除山西省外的24个城市开展为期一周的巡查。雄安新区大气污染形势严峻，京津冀大气作为一个整体将成为重点污染防治任务，一季度专项督查结束，抽调5600人，全年每市25次的新一轮强化督查即将开始。雄安新区三县隶属保定市，空气质量形势严峻。保定市PM2.5年均浓度2015年为107ug/m3，是全球PM2.5污染城市里的第十名，2015年全国190城市排名，空气质量倒数第二。17年4月5日，环保部从全国抽调5600名环境执法人员开展督查。4月7日，环保部宣布，将在京津冀“2+26”个通道城市成立28个8人专项督查组，2周轮换，全年25次督查，力度空前。最强环保督查+雄安新区落地，预计会极大提升当地环保治理需求。
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环保板块观点2：多事件落地京津冀环保治理再加码：环保部挂牌督办河北渗坑污染+总理部署大气重污染成因和成因集中攻关。环境保护部近日决定，对河北省大城县和天津市静海区渗坑污染问题进行挂牌督办，要求今年7月31日前完成督办事项。据悉，大城县两处渗坑于2013年因发生废酸违法倾倒事件导致坑内存水及土壤受到污染。现场采样监测两处渗坑共14个点位中，pH值小于3的有12个，1个点位铜、锌、铬、镍严重超标，1个点位铜、锌、铬、镍、镉、铅严重超标。环境保护部要求，督促静海区政府切实做好渗坑治理工作，在解决媒体反映渗坑问题的基础上，举一反三，在全县（区）范围内开展排查。此外，国务院常务会议决定：开展由环境保护部牵头，科技、中科院、农业、工信、气象、卫生、高校等多部门和单位协作的集中攻关，由中央财政安排专项资金，确定明确的路线图和推进时间表，进行综合性大规模观察和研究，针对京津冀及周边地区秋冬季大气重污染成因、重点行业和污染物排放管控技术、居民健康防护等难题开展攻坚，实现重大突破，推动京津冀及周边地区空气质量持续改善。
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公用板块观点：国家能源局严查无证发电机组，加强防范化解煤电产能过剩风险。今年三月，国家能源局资质管理中心对并网燃煤发电机组的许可情况进行摸底调查。结果显示，已取得许可的燃煤机组容量占全国煤电总装机容量的89.4%。已取得许可的公用燃煤机组容量占全国公用煤电装机容量的94.3%。为防范化解煤电产能过剩风险，下一阶段，电力业务许可工作的重点为严格许可制度、查处无证经营行为。对无证发电机组进行严肃处理，在2017年6月30日前仍未取得电力业务许可的机组不得发电上网。对超设计寿命发电机组加强许可监管，进一步淘汰落后产能。我们认为随着煤电供给侧改革的推进，火电新增装机将持续减少。同时用电需求侧升温将有效提升火电利用效率，带来煤电企业盈利拐点。继续看好大唐发电、华能国际等五大电集团的火电上市公司。
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重点池推荐：公用行业：1）火电：大唐发电、华能国际、华电国际、京能电力、建投能源、上海电力、内蒙华电；2）电改：天沃科技、桂东电力、涪陵电力、红相电力；3）燃气：百川能源、中天能源、南京公用、深圳燃气、国新能源；环保行业： 1）大气+监测：先河环保、清新环境、雪迪龙。2）水环境：天壕环境、中金环境、高能环境、万邦达。3）土壤修复：高能环境、博世科。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

手机业务强劲,云轨发力,维持增持 —— 比亚迪(1211 HK)n
比亚迪1Q17 实现销售收入人民币210 亿元，同比增长3.8%，实现净利润人民币6.06 亿元，同比下滑28.8%，符合公司指引。我们认为净利同比下滑主要原因在于，1Q17 新能源汽车市场低迷，同时补贴退坡导致盈利水平下降。公司指引1H17 净利同比下滑31.4%-20.3%至人民币15.5-18 亿元。由于手机业务表现强劲，我们将17 年EPS 由2.01 元小幅上调至2.02 元，同比增长7.4%， 维持18年EPS 预测2.37 元，同比增长17.3%， 19 年EPS 为2.49 元，同比增长5.1%。我们上调目标价至51.0 港币，对应11.2%的上涨空间，维持增持评级。
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1Q17 新能源汽车承压。中汽协数据显示，比亚迪1Q17实现新能源车销售约0.9 万台，同比下降51.5%，主要由于2017 年新能源乘用车总补贴将下滑，车型定价需要各方协商，使得年初以来新能源汽车销售承压。我们认为2017 年新能源汽车销量增速将大幅放缓。由于公交领域的纯电动出租车和大巴仍有增长需求，比亚迪新能源汽车销量将保持温和增长。我们维持公司17 年新能源汽车销量预测13 万台，同比增长35.4%；18 年14.8 万台，同比增长13.8%；19 年15.1 万台，同比增长2.0%。
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云轨业务逐渐发力。比亚迪于2016.10 正式布局轨道交通业务，由于云轨具有建造周期短、造价低、转弯半径小等优势，获得20 多个三四线城市青睐。随着第一条汕头云轨订单于2H17 交付，公司云轨业务将逐渐发力。我们预计17 年公司实现云轨业务收入50 亿元，18年100 亿元，同比增长100%。
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维持增持评级。我们认为1Q17 新能源汽车市场低迷的影响已经全面反应，随着2Q17 销量企稳回升，市场情绪有望恢复。由于手机业务超预期，我们将17 年EPS 由2.01 元小幅上调至2.02元，同比增长7.4%， 维持18 年EPS 预测2.37 元，同比增长17.3%， 19 年EPS 为2.49 元，同比增长5.1%。我们上调目标价至51.0 港币，对应11.2%的上涨空间，维持增持评级。
(联系人：余文俊)

加大投入,扩宽渠道 —— 现代牙科(3600 HK)n
现代牙科公布2016年收入16.4亿港币，同比增长16%，基本符合我们此前预期的16.2亿港币。2016年归母净利润1.01亿港币，与我们此前预期相差29%。净利不及预期主要由于2016年（特别是下半年）较多收购导致管理费用显著上升。我们将EPS预测下调如下：2017年由0.26港币下调至0.18港币，2018年由0.32港币下调至0.23港币，我们预期2019年EPS将达0.28港币。我们将目标价由4.35港币下调至3.65港币。停牌价距目标价仍有22%的上行空间，因此维持买入评级。
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财务简述。现代牙科2016年管理费用高达近5亿港币（我们此前预测为4.69亿港币）。主要由于2016年期间，公司进行多项收购（RTFP, PDL, Dentrade,Ratiodental and Zahnmanufaktur等），产生一次性费用3749万港币。同时，与2015年的2.75亿港币相比，2016年资本支出高达6.61亿港币，主要用于收购及产能扩张。我们认为战略收购及扩张有利于公司进一步渗透欧洲及北美市场。2016年公司股息为3千万港币，股息支付率为30%（2015年为0）。公司2017年上半年收购并购项目将有所减少，因此预计1H17净利润将有显著改善。
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产能扩张。为了节省成本并扩张现有产能，公司于2016年底在东莞开建新厂房，预计产能将于2018年投入商运（第一阶段预计于2018年一季度投入生产，第二阶段预计2018年底完工）。东莞厂房建成后，产能可能实现目前水平的2.5倍，届时，深圳及东莞产能将达到目前产能的3.5倍，为公司的全球扩张战略奠定充足的供货保障。
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维持买入。考虑到2016年业绩不及预期，我们将EPS预测下调如下：2017年由0.26港币下调至0.18港币，2018年由0.32港币下调至0.23港币，我们预期2019年EPS将达0.28港币。我们将目标价由4.35港币下调至3.65港币，代表着20.5倍17年PE和15.84倍18年PE，2倍17年PB和1.86倍18年PB。停牌价距目标价仍有22%的上行空间，因此维持买入评级。
(联系人：余文俊)

毛利改善低于预期,降级为持有 —— 中建材(3323 HK)n
中建材1Q17年的净利润为人民币18.9亿元，每股净利润0.04元（同比增长18%）。该利润为16年全年的利润的18%，同比去年同期利润为全年的15%，在我们看来，该净利润低于预期。
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同比毛利改善幅度小于销量下滑 在1Q17，中建材运输了52百万水吨泥和熟料（环比比减少40%，同比减少15%），以及13.8亿立方米混凝土（环比减少30%，同比减少5%）。水泥和熟料每吨均售价为人民币230,环比减少19元，同比增加36元。每吨单位毛利至人民币43元，环比减少33元，同比增加5元/吨. 混凝土均售价为294元/立方米，环比减少人民币7元/立方米，同比增加人民币19元/立方米。同时混凝土单位毛利为71元/立方米，环比和同比都减少9元/立方米。对比行业其他竞争者，中建材的毛利没有明显改善
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净负债负担增加财务成本 中建材总净负债在1Q17为人民币1827亿元，对比34Q16为人民币1884亿元。杠杆率（含有少数股权）达到了241%对比4Q16的249%。在货币政策变紧时，我们认为公司的财务负担在未来会加重。中建材该季度的财务成本为人民币22.6亿元，同比去年该季度的21.6亿元上升5%
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毛利改善但难以对冲风险 我们对水泥行业感到乐观，并且期待水泥价格随着限产和煤价上涨保持高位。但是中建材的运转率过低，大约为65%，对比海螺的88%和华润的104%，导致了中建材的毛利提升也难以大幅度提高公司净利润。另一方面，在货币政策收紧的状态下，公司的巨额债务风险（人民币2023亿元）和潜在商誉损失风险（人民币429亿元）依然存在，这将会下半年带来股价的隐忧
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降级至持有 基于对1Q17的业绩不及预期，我们调低17E每股净利润人民币0.31元至0.29元（同比增加50%），18E每股净利润从人民币0.43元下调至0.35元（同比增加18.5%）.目标价从6.05港币下调至4.7元，对应的吨企业价值为人民币440元。基于9%的下行空间，我们将公司评级下调至持有
(联系人：余文俊)

毛利远超预期,给予买入 —— 比亚迪电子(285 HK)n
比亚迪电子2017年第一季度收入为85亿人民币 (同比增长16.45%)，毛利润8.93亿 (同比增长124%)，净利润为5.3亿 (同比增长294%)，超出市场预期。基于良好的业绩表现，我们将其2017年的EPS预期从Rmb0.81提高至 Rmb0.99 (+80% YoY)， 将2018年的EPS预期从Rmb0.98提高至Rmb1.17in 18E (+18% YoY) ，将2019年的EPS预期从Rmb1.15提高至Rmb1.27 (+9% YoY)。建议目标价从HK$13.99提高至HK$16.00，维持买入评级。
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毛利远超预期 目前金属机壳的需求强劲，且毛利高达到c.20%。相比而言，毛利只有大约1%的组装业务对整体业绩贡献寥寥。公司2017年第一季度整体的毛利从2016年的7.6%提高到了10.49%。因此我们将金属机壳业务的营收预期从140亿提高至160亿，并将组装业务营收预期从200亿下调至160亿，各项业务毛利率预期保持不变。不过需要指出，基于生产效率和产量的改良，金属机壳业务的毛利仍有上升空间。
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订单增长强劲 根据IDC最近的第一季度报告，国内制造商（华为、oppo、vivo）智能机出货量同比增长了20%，有力消除了市场疑虑。在第一季度S8出货量250万片的基础上，我们预期第二季度S8的出货量将达到350万片，而这将会为金属机壳业务带来约4亿的订单增长。尽管市场普遍认为将在2017年下半年发布的 iPhone 8 会是智能机市场的大轰动，然而据称三星依旧决定在第三季度发布Note 8 来正面迎战。Note 8 将成为三星的第一款带光学变焦的双镜头手机，此外Note 8 还将装配OLED面板配合全屏幕设计。三星S8 的物料清单(BOM) 显示造价为307.5美元，这也意味着零件供应商收入会有增长。此外我们希望更多智能机制造商BOM成本将会上升。
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新的订单 我们认为未来几年内智能机机壳的主流将会是金属或者玻璃材质，主流制造商采用塑料或者陶瓷机壳的可能性很低。我们注意到比亚迪电子正在和Oppo进行谈判希望在第二季度得到更多订单。而MacBook 的订单需求目前仍未得到确认。
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建议买入 我们将2017年的EPS预期从Rmb0.81提高至Rmb0.99(+80%YoY)，18年 预期从Rmb0.98提高至 Rmb1.17 (+18% YoY)，19年预期从Rmb1.15提高至Rmb1.27 (+9% YoY)。我们建议将目标价从HK$13.99调整为HK$16.00 (14.5x 17E PE)，对应35% 上升空间，建议买入。
(联系人：武煜)

钢铁行业周报（2017/04/24——2017/04/28）——钢价震荡趋强，短期仍有反弹空间

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钢价震荡趋强，短期仍有反弹空间。本周钢材市场震荡趋强，现货市场价格伴随期市和钢坯的走强大幅上涨，同时，受益于终端节前补库存的拉动，需求释放力度明显加强，现货钢材量价齐升。目前市场库存压力继续减小，商家挺价意愿强烈，市场信心有所回暖。考虑到5月并非钢市消费旺季，后续需求能否支撑钢价继续上涨有待观察，但前期钢价大幅回调，叠加环保限产、去产能、去中频炉等政策催化下，短期仍有反弹空间。本周钢材产品加权价格变动1.8%至3462元/吨；螺纹、高线分别变化2.64%、2.18%至3460、3585元/吨；热卷、冷轧、中板分别变动3.80%、-0.49%、0.52%至3139、3788、3241元/吨；另外无缝管、焊管、无取向硅钢、取向硅钢价格分别变动-4.76%、6.56%、-1.74%、-0.94%至4000、3250、5650、10500元/吨。不锈钢300系热轧和不锈钢400系热轧分别变动0%、-4.49%至16400、8500元/吨。

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铁矿石价格反弹。外矿供给端，上周（4/17-4/24）北方六大港口进口矿到港量1171.3万吨，环比增加89.9万吨。国产矿供给，根据4月21日数据，国产矿山企业产能利用率70%,环比上升0.5个百分点；需求端，钢厂高炉开工率76.52%，减1.38个百分点，产能利用率84.71%，减1.35个百分点。本周进口PB粉矿 61.5%、唐山铁精粉66%分别变化4%、7%至510、515元/吨。焦炭市场弱势运行，预计5月份或将高位回落。供给端，全国焦企平均开工率80.41%，较上周上升1.02个百分点；110家样本钢厂焦炭库存增0.01天至11.76天。本周山西焦炭、主焦精煤分别变化0%、0%至1725、1320元/吨。另外废钢、硅铁价格分别变化-1.43%、0%至1380、5250元/吨。

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吨钢毛利部分上涨，长材盈利较为可观。本周螺纹钢、高线、热卷、冷板、中板利润较上周分别变化41、29、62、-52、-22元至427、447、-1、134、47元/吨。钢材社会库存加速下降。本周钢材社会库存变化-6.10%至1117万吨，其中热轧、冷轧、中板、螺纹、高线库存分别变化-2.10%、-0.43%、-1%、-9%、-9%至247、116、99、502、153万吨。主要港口铁矿石库存较上周变化1.51%至13333万吨。

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投资建议：我们认为当前行业价格与利润双下降，主要原因是板材需求不及预期和资金成本上升导致的贸易商主动去库存。建筑钢材供需依然保持良好态势，但受板材拖累价格同样有所下滑。去产能、打击地条钢、基建稳增长中期仍然显著利好长材，继续推荐长材占比高的马钢股份、三钢闽光、凌钢股份。雄安新区由于战略地位极高，相关主题年内大概率将被反复炒作，回调后仍可继续关注河钢股份、新兴铸管、首钢股份。新疆今年基建投入巨大，钢材需求将大幅增加，建议关注*ST八钢、酒钢宏兴、西宁特钢。行业整合将是大势所趋，宝武合并开了一个好头，未来行业内兼并重组将层出不穷，继续推荐行业龙头宝钢股份，下一个行业整合者鞍钢股份，建议关注有重组预期的韶钢松山。5月1日，内蒙古将迎来自治区成立70周年大庆，鄂尔多斯、包钢股份短期股价表现较强，但我们认为内蒙主题相对雄安和新疆热度有限，建议投资者注意兑现短期收益。

(联系人：孟烨勇/姚洋/郦悦轩)

格力电器（000651）点评：一季报业绩符合预期，市占率提升显著n
公司2017年一季度业绩符合预期。公司一季度实现营业收入296.81亿元，同比增长20.46%，实现归属于上市公司股东净利润40.15亿元，同比增长27.05%，对应EPS0.67为元，业绩基本符合我们的预期。
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空调行业高速反弹带动营收增长。根据产业在线数据显示，17年1-3月公司空调销售量同比增长43%（对公司实际出货量有一定的高估），其中内销621万台，同比增长71%，去年同期公司处于去库存周期，前期基数较低，同时叠加产品涨价预期，经销商提货积极，内销高速反弹。从零售端看，公司1-3月零售额同比变化分别为-0.2%、+135.4%和+59.6%，出货增速与零售增速基本匹配，一季度市场份额同比提升7个百分点至38%，零售均价小幅提升2%；受益人民币贬值以及海外需求回暖，公司1-3月外销380万台，同比增长12.3%。公司2017年一季度末预收账款较上期增长33.32%，经销商打款动力强，预计二季度收入高速反弹无忧。
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无惧成本上涨，毛利率稳中有升。在16年末上游原材料铜、铝价格大幅上升背景下，公司17年第一季度毛利率仍然同比上升1.12pct到34.37%，原因在于公司前期原材料库存充足、出口订单合同中已包含成本上涨提调价机制，17年新品推出带来产品均价的提升(公司在行业中市占率进一步提升，行业格局继续优化带来公司议价能力提升)。一季度期间费用率同比提升0.89个百分点至19.40%，财务费用率上涨较快，上涨4.24个百分点至-0.23%，销售费用率和管理费用率分别下降3.01和 0.28个百分点至14.96%，4.67%。公司一季度非经常损益4亿元，同比增长52%，主要来自远3.3亿元期外汇公允价值变动收益（同比增长62%），扣非后净利润增速为15.3%。综上公司17年第一季度净利率为13.60%，同比小幅上升0.71个百分点。
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高股息率具备配置价值，多元化战略有望提供成长新动力。公司2016年分红计划拟每股分红1.8元，分红率为70%，股息率5.5%，从整个市场来看，公司高分红率吸引力强。考虑目前公司的收入规模，多元化不失为一种优选战略，公司已与珠海银隆签订战略合作协议，将帮助格力切入新能源汽车空调业务，预计未来公司将进一步实施外延并购，将辟公司业务新的增长点。
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盈利预测与投资评级。我们维持公司2017-2019年的净利润分别为185、222和256亿元预测，对应的动态市盈率分别为11倍、9倍和8倍，2017年行业出货量高速反弹，公司市占率提升明显，行业格局进一步优化，切入新能空调领域有望带来增长新空间，高分红率具有稀缺性，维持买入“投资”评级。
(联系人：刘迟到/马王杰)

美的集团（000333）点评：从优秀到卓越，一季报业绩超预期n
公司2017年一季度业绩超预期。公司一季度实现营业收入597.56亿元，同比增长55.85%，实现归属于上市公司股东净利润43.53亿元，同比增长11.40%，对应EPS为0.67元，高于我们此前8%的业绩增速预期。
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原有业务高增长，库卡、东芝并表带来一季度收入进一步提升。公司17年Q1实现营业收入实现55.85%的增长，一方面，来自库卡、东芝的收入并表（库卡Q1收入58.07亿元，同比增长26%，东芝收入37.77亿元），占Q1总收入比例约16%；另一方面，公司原有家电业务内生增长迅速，不考虑并购项目合并报表，美的集团原业务实现营业收入同比增加 31%，分项目拆分来看，洗衣机业务收入增长约34%，参考产业在线数据，空调一季度增速约为30%左右。2017年空调内销将实现较快反弹，库卡收入将快速增长，公司整合东芝业务效果或显现，预计2017年公司整体收入将在2000亿左右。
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原材料成本上涨与费用摊销影响一季度净利润。公司17年Q1归母净利润同比增长11.40%，大幅低于收入增速，主要系一季度确认6亿并购溢价摊销，剔除并购资产溢价摊销影响，公司净利润同比增长 22%，其中来自库卡集团净利润1.96亿元，同比增长27%，美的集团原有业务净利润同比增长22%，受原材料价格上涨影响，净利率同比下降约0.7个百分点，东芝白电一季度仍亏损1.88亿元。随着东芝业务的改善、套期保值和产品结构优化提升均价缓解原材料成本压力，二季度毛利率尽管有一定压力，但业绩仍能保持相对稳定增长。
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多层次激励常态化，机器人业务快速布局。公司3月发布针对15名核心管理团队持股计划、140人的高层管理人员限制性股票激励计划和1476 人的一线业务骨干与中高层管理人员的股票期权激励计划，预计后续每年滚动化的激励机制将是常态。机器人业务加速布局，公司执行能力强，收购完成库卡后，2017年1月和3月库卡机器人和库卡系统厂房在上海松江已陆续奠基，未来库卡借助美的集团在中国的优势，收入和利润将快速增长。
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盈利预测与投资评级。我们维持公司2017-2019年每股收益2.62元、3.03元和3.52元，对应的动态市盈率分别为13倍、11倍和10倍，公司空调业务受益行业高速反弹、洗衣机业务竞争力不断提升，机器人业务开辟广阔发展空间，维持公司“买入”投资评级。
(联系人：刘迟到/马王杰)

金禾实业（002597）一季报点评——业绩符合预期，H1业绩预告略超预期，聚焦食品添加剂主业，甜味剂产品量价齐升

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公司发布2017一季报：2017Q1实现营业收入11.07亿元（YoY+32.18%），归属上市公司股东净利润2.01亿元（YoY+41.20%，QoQ+0.50%），扣非后归母净利润1.93亿元（YoY+200.81%）,主要因为食品添加剂及基础化工产品价格同比大幅增加。预计2017H1归母净利润区间4.49-5.08亿（YoY+90-115%）,Q2归母净利润区间2.48-3.07亿元（YoY+163.83-226.60%,QoQ+23.38%-52.74%），业绩大幅增长主要因为：1）公司拟出让子公司华尔泰55%的股权，预计在二季度完成股权转让工作，能为公司带来约8000万投资收益；2）2016年下半年新增20万吨双氧水以及500吨三氯蔗糖产能；3）2017年3月份完成年产1500吨三氯蔗糖项目，二季度贡献业绩。

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三氯蔗糖投产成功，未来业绩贡献潜力巨大。年产1500万吨三氯蔗糖项目”建设、安装调试完毕，于3月3日正式投料开车，经过连续运行，4月16日晚，生产出第一批合格的三氯蔗糖样品。英国泰莱17年4月关停新加坡三氯蔗糖产能，捷康虽然复产但日产量仅2吨较低，供给仍未有效扩大，三氯蔗糖涨价（年初22万至目前47万元/吨，吨毛利30万元）获有效支撑，未来业绩贡献潜力巨大。

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剥离华尔泰，聚焦食品添加剂主业，设立全资子公司拓展新产品。公司拟将持有的子公司安徽华尔泰化工55%的股权转让给尧诚投资和东泰科技，转让价格3.4亿元。华尔泰主业是生产销售销售、硝酸钠、亚硝酸钠、碳酸氢铵、液氨、二氧化碳、硫酸、三聚氰胺等化工品。公司2011年2.5亿元收购华尔泰55%股权，目前以3.4亿价值出售，减去华尔泰近几年亏损，增值近5000万非经损益。同时，此次股权转让能进一步优化公司的产品结构，减少基础化工板块的占比，规避经营风险，增强公司的持续盈利能力和发展潜力。公司设立滁州子公司有利于为未来新项目储备生产空间，在精细化工及生物科技领域进行相关拓展。

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麦芽酚价格提升超40%，毛利增加近2亿。3月24日，天利海再出安全事故，2人死亡，目前已停产，安全许可证扣压3-6月。全球麦芽酚需求约1万吨，其中金禾实业产能4000吨，满负荷销量能达5000吨。天利海产能3000吨，满负荷产量能达3800吨。此次天利海再爆事件，未来短期内复产渺茫。去年天利海爆炸售价已从8.5上涨至11万元/吨，该事件发生后，公司提价至15-15.5万元/吨，历史上最高价格接近30万元/吨。目前金禾实业及天利海公司麦芽酚库存极低，渠道商基本没有货。如果每吨涨价1万元，金禾实业新增利润近3600万，EPS增加 0.063元/股，对公司业绩弹性贡献大。

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盈利预测和评级：公司是全球甜味剂寡头，行业格局与市场地位不断改善，剥离华尔泰，聚焦食品添加剂领域，新增1500吨三氯蔗糖产能顺利投产，业绩有望持续超预期，维持盈利预测及买入评级。预计17-19年EPS为1.26、1.60、1.82元，当前股价对应17-19年PE为16X、12X、11X。

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风险提示：1）产品推广不及预期；2）甜味剂行业竞争加剧。

(联系人：宋涛/张兴宇)

光华科技(002741)一季报点评——依托技术及产品优势进入新能源领域，未来有望形成电子化学品及新能源领域双主业，驱动业绩大幅增长

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公司发布2017年一季报：实现营业收入2.60亿元（YoY+30.17%），归属上市公司股东净利润879万元（YoY+42.07%，QoQ-40.59%）。预计2017H1归母净利润区间3878-4848万元（YoY+20-50%）,Q2归母净利润区间2.48-3.07亿元（YoY+14.79-51.91%,QoQ+241.40-351.81%）。Q1业绩同比增长，Q2业绩预告大幅增长主要由于公司募投项目投产放量等原因。

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国内PCB化学品行业龙头，“年产1万吨电子化学品扩建技改项目”已建成投产，未来逐步放量。技改项目顺利投产提升了公司高纯电子级铜、镍、锡盐等产品的产能，缓解了订单压力。公司作为国内PCB 制造一体化解决方案的龙头企业，受益全球PCB 产业加速向大陆转移，同时国内企业加速“进口替代”，双重效应促使国内PCB 化学品产业的年增长率将达到13%以上。技改项目顺利投产有效保障了公司电子化学品领域快速增长。

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依托技术优势，向新能源领域延伸，有望成为公司第二主业。公司以分离提纯及合成技术为基础，充分利用镍、钴、锰盐等产品及原料优势，向新能源领域延伸，已经取得显著进展：1）钴盐项目成功制备出满足高性能锂电子电池等行业需求的高品质钴盐系列产品，实现技术集成及产业化，产品质量达到国内领先水平，为进一步拓展钴酸锂、三元材料打下基础，目前公司年产1000吨三元前驱体示范线已经进入测试阶段；2）公司采用一次喷雾造粒技术明显提高磷酸铁锂正极材料的压实密度，可以有效克服磷酸铁锂作为锂离子电池正极材料时存在的离子传导率低、低温性能差等问题，制备出容量高、能量密度高的锂离子电池，并且该技术工艺简单，工艺参数易于控制，工艺稳定性好，适合大规模工业化生产，未来前景广阔。

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定增获批，大股东大比例参与，目前定增价倒挂，极具安全边际。本次定增拟募集资金不超过5亿元，主要用于“年产1.4万吨专用化学品扩产项目”及“广州创新中心建设项目”。公司控股股东及实际控制人之一郑靭、陈汉昭承诺各自认购不低于本次非公开发行总数10%，认购上限不超过发行总数的20%，发行底价17.62元/股，目前股价倒挂，安全边际足。

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盈利预测与估值。公司作为国内PCB化学品龙头，募投产能顺利投产放量，依托技术及产品优势进入新能源领域，未来有望形成电子化学品及新能源领域双主业，驱动业绩大幅增长。维持“增持”评级，维持盈利预测。预计2017-19年EPS为0.36、0.53、0.74元，当前股价对应17-19年PE为43X、30X、21X。

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风险提示：国内外市场激烈竞争、投资项目建设不达预期、市场开拓不达预期。

(联系人：宋涛/张兴宇)

中国巨石（600176）业绩点评：一季报超预期增长，高端玻纤紧张有望提价，行业高长景气叠加国改进行有助提升公司估值

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业绩公告：公司发布2017年一季度业绩公告，一季度实现营业收入18.60亿元（YoY+5.52%,QoQ-3.49%）,归母净利润4.70亿元（YoY+30.77%,QoQ+24.02%），扣非归母净利润为4.52亿元（YoY+31.81%），原来预告预增20%，此次31%的增速超市场预期，我们认为主因是公司玻纤纱销量同比去年增长，同时营业外收入为2518万元预计主要为参股中复连众所得收益。

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单季度净利润历史最高，淡季不淡有望支撑全年业绩高增长。公司玻纤产品不断进行差异化升级，高端占比提高，预计超过6成，有望受益于未来全球基建扩张及今年风电抢装带来的风电纱高增长，公司玻纤纱特别是高端纱供应显现紧张，存在涨价预期，实际上行业中碱纱及电子纱已经提价。同时公司在海外建厂，一方面有效规避贸易壁垒，一方面能吸收优秀人才共铸世界级企业。第一季度归母净利润4.70亿元，毛利率47.09%，均达到达到历史单季度最高，预计主要为成本端持续下降以及高端纱销量提升带来，淡季不淡，全年业绩有望高增长。

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国企改革进行中，资产注入想象空间大。公司未来将作为中建材旗下新材料整合平台来发展，目前公司已参股中国建材旗下中复连众32.04%股权，一方面增厚了公司EPS，一方面切入了下游复材领域，预计风电今年抢装，中复连众有望贡献更高投资收益（2016年全年净利润3.33亿元）。纵观两材旗下资产，除了中复连众，中国建材还拥有中复神鹰、中复丽宝第、中复西港等新材料资产，同时中材集团旗下众多优质资产可供无偿划转，公司未来资产整合想象空间大。

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维持“买入”评级。暂维持盈利预测，预期2017-2019年公司实现营业收入85.1、94.3、102.3亿元，实现归母净利润18.1、20.2、21.5亿元，对应EPS为0.74、0.83、0.89元。当前股价对应动态PE分别为15X/14X/13X。公司高端玻纤紧张，涨价预期较强，行业高景气有望持续，叠加对集团新材料优质资产的整合可提升估值，我们认为目前股价存在估值切换的空间，看涨到20倍PE，维持“买入”评级。

(联系人：陈俊杰/宋涛)

鄂尔多斯（600295）2016年年报及2017年一季报点评——资产减值损失拖累16年净利润，17Q1业绩加速增长

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公司发布2016 年度报告及2017年一季报：2016年实现收入165.91亿元，同比增长8.9%，归母净利润为2.66亿元，同比增长3.1%，低于我们预期，合EPS 0.26元；其中16Q4实现收入53.1亿元，同比增长18.7%，归母净利润为8375.13万元，同比下降1.1%。17Q1实现收入45.36亿元，同比增长28.9%，归母净利润为1.11亿元，同比增长23.3%，合EPS0.11元。16年利润分配方案为每10股分红0.50元。

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成本推动2016年硅铁硅锰下半年价格大涨，资产减值损失大增拖累公司净利润。在上游锰矿、电力、煤炭、硅石、运费等大幅上涨的情况下，成本推动硅铁、硅锰价格在6月下旬开始快速上涨，全年均价同比上涨1.15%和18.89%。公司全年生产硅铁142.92万吨、硅锰42.76万吨，下半年吨毛利分别高达1000和1459元，但受制于上半年的拖累，全年硅铁硅锰吨毛利分别为986和1070元，硅铁较去年下降50元，硅锰上升109元。另外，受益于16年房地产基建的景气，PVC行业价格上涨明显，16年均价同比上升11.24%，公司PVC产品量价齐升，全年生产45.05万吨，同比增长4.77%，年均吨毛利1516元，较去年大幅上升708元，公司PVC业务毛利占比显著上升。值得注意的是，公司16年资产减值损失增长1.71亿元至3.62亿元，较上年增长90.02%，对公司盈利能力造成较大负面影响，如果单看经营性利润，公司16年实现经营性利润10.11亿元，同比增长122.07%。

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供需改善拉动一季度价格V型反转，公司充分受益。硅铁硅锰价格经过从16年12月开始高位回调后，在17年一季度的3月再次上涨。本轮上涨不同于16年下半年成本推动，更多来自于供需的改善，1-3月钢材的产量同比增长2.10%，与此同时硅铁产量同比下降8.19%，硅锰产量同比下降22.76%。综合看，一季度，硅铁、硅锰均价分别同比大增10.54%和37.76%背景下，公司一季度净利润增幅显著。

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循环经济产业链保证成本优势，扩产多晶硅建立第三支柱产业。公司具备完整的“煤－电－硅铁合金”、“煤－电－氯碱化工”循环经济产业链，拥有煤矿和坑口自备电厂，生产电力几乎100%自给自足，同时，公司与国外矿山有长协锰矿合同，低价锰矿储备充足。电力成本占硅铁、硅锰、PVC生产成本约70%、20%、50%，锰矿占硅锰生产成本60%以上，因此鄂尔多斯相对竞争者有极大的成本优势，也将充分受益产品价格上的涨。另外公司多晶硅扩产项目计划将多晶硅产能由现在的3000吨/年提升至8000吨/年，建立第三支柱产业，预计项目2017年10月建成。

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维持盈利预测，维持“买入”评级。下游需求好转拉动铁合金、PVC等产品价格，公司“循环经济”模式在原材料储备、电力成本方面优势极强，将充分受益于产品价格上涨。我们维持公司17-19年EPS 0.60、0.71、0.83元，目前股价对应PE分别为18、16、13倍，维持“买入”评级。

(联系人：孟烨勇/姚洋/郦悦轩)

索菲亚（002572）2017年一季报点评：订单量与客单价双提升，新建橱柜基地奠定未来产能扩张基础n
公司公布2017年一季报，完全符合我们预期，同时公告新建橱柜湖北工厂。1）2017年一季报情况：2017年1-3月实现收入9.54亿元，同比增长48.3%，（归属于上市公司股东的）净利润为7722.63万元，同比增长46.8%，完全符合我们一季报前瞻预期（46%），合EPS 0.17元；值得强调的是，一季报的高增长是在17年春节较早（历史经验春节越早，公司一季报同比增速相对较低）以及提价尚未完全落地的情况下实现的；同时，公司2017 Q1末预收账款3.75亿（vs2016 Q1末1.05亿），预示未来增长动力强劲。2）中报预告：公司预计2017年1-6月归母净利润2.60亿元-3.00亿元，同比增长30.0%-50.0%，依然保持快速增长。3）湖北新建定制橱柜生产基地：公司同时发布公告，将在湖北新建橱柜生产基地年产橱柜23万套，其中一期8.2万套产能计划建设期限24个月。
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索菲亚定制家具：表现依旧亮眼，订单量和客单价双提升，收入稳步高增长。2017Q1索菲亚定制家具实现收入8.18亿，同比增长40.3%，增长动力来于订单量与客单价双双增长。1）门店扩张至2000家，订单量持续高增长。2017Q1索菲亚定制家具新开门店100家，现有门店扩至2000家，预计2017年底门店将扩张至2100-2200家，继续推行“799”促销套餐方案，结合电商渠道进行订单引流，实现订单量持续增长。17Q1客户数量达到9.2万，同比增长为23.8%。2）全屋设计，单户采购件数进一步提升，新品与大家居产品推广促使客单价续增长。公司在门店推荐全屋定制品牌战略，终端设计师服务能力提升，产品端推出各类空间新品，同时投放床垫、实木家具、沙发、儿童学习椅等联动销售产品，单户采购家具件数达到4.2件（vs16年同期3.9件），出厂口径客单价9200元，同比增长10.1%。3）生产效率提升与产品提价对冲原材料价格上涨风险。受16年下半年起原材料价格不断上涨影响，索菲亚定制家具业务毛利率略有下滑；公司柔性化、智能化工厂建设有效提升生产效率与板材利用率，加之3月末索菲亚定制家具产品出厂口径提价6%，预计从二季度开始，将有效对冲原材料价格上涨引起的成本压力，毛利率将得到有效改善。
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司米橱柜：收入高速增长，Q1毛利率由负转正；新建湖北基地奠定未来持续扩张产能基础。1）渠道建设推进，收入保持强劲增长动力。一季度公司继续加开司米橱柜门店，截止3月末，司米橱柜门店达到637家（含装修店面），渠道愈加完善，橱柜收入继续高增长，2017Q1司米橱柜实现收入1.02亿，同比大幅增长173%。橱柜收入占比提升至10.7%（vs16/15年9.2%/2.7%）,成为公司收入增长的另一重要动力。2）橱柜业务盈利能力改善明显，产品提价助力扭亏为盈。橱柜业务毛利率逐月改善，2017年3月毛利率达到9%，Q1毛利率整体为正（2016年Q1毛利率为负），一季度橱柜合计亏损3000万。我们预计橱柜业务2017年将实现收入8亿元以上，加之3月底橱柜产品出厂口径提价10%，橱柜业务今年有望越过盈亏平衡点，18年将为公司净利润提供正向动力。3）多点布局产能支撑全国订单高增长。基于公司对未来橱柜市场前景看好，以及目前市场扩张及订单情况的信心，公司公告在湖北新建橱柜生产基地，湖北产能预计2019年初一期工程落地，满足司米橱柜高速增长的市场需求。橱柜业务的多点产能布局有望复制索菲亚定制家具业务增长路径。
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预收账款提高，奠定2017后续收入增长基础；母公司所得税率优惠有效增厚利润。公司2017年1-3月经营性现金流净额为-1.70亿，主要系购买银行结构性存款及广告营销投放费用增加。2017Q1末预收账款3.75亿（vs2016年Q1末1.05亿），显示订单情况良好，二季度陆续发货并将逐步确认收入。母公司2016年底再次获评高新技术企业，母公司收入占总收入近半，2016-2018年享受所得税率15%优惠，将有效增厚公司业绩。由于2016年所得税优惠影响全部计入四季度利润（2016Q1-3仍为高税基），故2017年Q1-3归母净利润增长额外受益。
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木门业务积极筹备中，推进顺利。公司前期公告与华鹤集团设立定制木门公司涉足门窗千亿级蓝海市场。1）门窗公司建设积极推进。日前子公司已获得营业执照，子公司木门工厂为华鹤集团原有生产基地，现有产能10亿元，此次交接仅涉及股权转换不影响公司正产经营生产。公司计划2017年在华鹤原有经销商渠道基础之上新开木门门店100余家，加强木门品牌建设。2）木门行业对应千亿级市场规模。据中国木材与木制品流通协会统计2015年木门行业产值达1200亿元，较2004年增长了6倍。假设每户（按三居室计算）对应木门需求为6扇，单扇木质门均价3000元，客单价预计在1.8万元（终端口径）,按照每年新房交房+二手房成交1800万户计算，对应终端需求3240亿元市场规模。布局定制木门蓝海市场，融合公司定制化优势与华鹤集团木门制造优势，进一步打造大家居战略平台。
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制造端看齐欧洲工业4.0标准，构筑成本优势护城河，推出高性价比产品抢占市场份额。近期我们拜访司米橱柜法国股东SALM集团工厂，工业化智能化生产实现无人工厂，工人人均产值30.77万欧元。索菲亚受益工业4.0推动，在生产各环节采用全球领先技术，板材利用率、一次安装成功率逐步提升；公司单位产品成本逐年下降，效率提升巩固成本优势护城河。
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索菲亚定制家具订单量与客单价保证高质量增长，司米橱柜业务毛利率转正，合作木门进展顺利；制造端受益工业4.0，成本优势明显，维持买入！衣柜业务方面，新开门店与线上导流共同促进订单量上升，品类扩张与全屋设计能力提升带动客单价增长；成都产能扩建提供生产端保障。橱柜门店扩张稳步推进，单季毛利率转正，2017年有望越过盈亏平衡点实现盈利；新建湖北基地彰显公司对橱柜业务发展信心。公司创新渠道模式，在一线城市布局近百家超市店，利用其庞大客流量增加流量入口，加深品牌印象，锁定中长期家装客户。暂不考虑公司产品提价带来的盈利弹性，以及与华鹤开拓定制木门业务带来的盈利增厚，我们维持公司2017-2018年2.08元和2.82元的EPS，目前股价（34.75元）对应2017-2018年PE 分别为33倍和25倍，维持买入评级，公司发展空间直指万亿家居市场（目前公司市值321亿），互联网和大家居战略不断深入融合，拓展发展空间，维持目标价44元（对应400 亿市值）。

(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)

青岛双星（000599）年报及一季报点评——2016Q4业绩低于预期,2017Q1业绩符合预期，行业整合持续进行，有望成为国内轮胎新龙头

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公司发布2016年报及2017一季报：2016年营业收入49.28亿元（YoY+64.60%），归属上市公司股东净利润9534万元（YoY+55.62%），收入及净利润大幅增长主要因为公司整合行业产能，实现轮胎产销大幅增长。2016Q4归母净利润为1426万元（YoY-25.45%%，QoQ-47.30%），扣非后归母净利润为-995万元，低于预期，主要因为2016年10月起橡胶等原材料价格大幅上涨影响。2016年公司非经常损益为3513万元，其中收到政府补助3425万元。2017Q1实现营业收入10.94亿元（YoY+1.17%），归属上市公司股东净利润2462万元（YoY+1.31%，QoQ+72.60%），符合预期。

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原料价格暴涨，2016Q4业绩大幅受累。2016年10月至2017年2月，轮胎原材料价格大幅上涨，天然橡胶价格从去年10月的11550元/吨暴涨到2017年2月的20000元/吨，涨幅达到73%；合成胶价格从9月的11000元/吨暴涨到23000元/吨，涨幅达到109%。原材料价格暴涨，而轮胎价格传导相对滞后，2016Q4业绩大幅受累。

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近期原材料快速下跌，二季度轮胎行业有望反转。天然橡胶价格从2月份最高点的的20900元/吨暴跌到目前的13900元/吨，跌幅达到50%；合成胶价格从2月份最高点的25100元/吨暴跌到14300元/吨，跌幅达到76%。轮胎价格下调速度相对滞后于原料下跌速度，二季度轮胎行业业绩有望迎来反转。

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设立产业并购基金，剑指海外优质标的。2016年11月22日，公司公告出资9亿元参与设立青岛星微股权投资基金，主要投资国内外轮胎、汽车及上下游相关行业领域。并购基金采用有限合伙企业模式，总规模不超过100亿元，公司作为有限合伙人认缴9亿元，青岛国信资本、青岛国际投资作为有限合伙人分别认缴3.95亿元、5000万元，青岛国投德厚、青岛国信创新作为普通合伙人分别认缴出资500万元。

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据韩国消息，双星已收到债权人的不行权通知，锦湖轮胎优先购买权持有人放弃行使优先购买权，双星将成为锦湖轮胎最终购买者。青岛星微以9549.8亿韩元收购Korea Development Bank及其代表的其他卖方共计持有的锦湖轮胎株式会社6637万股股份，占标的公司发行股份总数的42.01%。锦湖轮胎相比国内企业优势明显，如收购成功，双星有望成为国内轮胎新龙头。

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产能搬迁有序进行，黄岛新厂净利率大幅提升，“汽车后市场”布局值得期待。产能搬迁有序进行，新厂净利率大幅提升。搬迁后将建成400万套全钢胎、600万套半钢胎产能的智能样板工厂，净利率水平将比老厂大幅提升。公司采用O2O+E2E的创新商业模式进军“汽车后市场”，目前正有序布局，初见成效。

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盈利预测及投资评级：业绩持续高增长，参与设立并购基金有望整合海内外优质资源，有望成为国内轮胎新巨头。维持增持评级，维持2017-18年盈利预测，新增2019年盈利预测，预计17-19年EPS分别为0.23元、0.39元、0.45元，对应17-19年PE分别为32倍、19倍及16倍。

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风险提示:国内外市场激烈竞争、行业整合不达预期、市场开拓不达预期。

(联系人：宋涛/张兴宇)

北方国际（000065）——海外市场建设不断完善，做好海外投资，推动业务转型升级n
公司2016年净利润增速53.54%，2017Q1净利润增速43.38%，基本符合我们的预期。2016年公司实现营业收入87.62亿元，同比增长8.10%；实现归属于上市公司股东净利润4.61亿元，同比增长53.54%，2017Q1实现营业收入23.03亿元，同比增长19.79%，实现净利润0.7亿元，同比增长43.38%。
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海外业务毛利率大幅提升：16年公司国际工程承包业务实现收入50.96亿元，同比增长22.47%，毛利率提升3.35个百分点至10.12%，主要是得益于人民币贬值和公司管理精细化程度提升，毛利率提升趋势有望保持。16年公司共实现海外收入63.42亿元，占总收入比例72.38%，海外业务毛利率同比提升4.78个百分点至11.55%。公司预收款保持平稳，一季度末为20.36亿，比去年三季度末减少3.52亿。
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重大资产重组标的业绩完成情况良好：16年，北方车辆实现净利润0.85亿（公司股权100%），深圳华特实现净利润0.37亿元（公司股权99%），北方机电实现净利润0.15亿元（公司股权51%），万邦物流实现净利润0.13亿元（公司股权51%），北方新能源实现净利润0.05亿元（公司股权51%），以上公司净利润均超过承诺利润，增厚上市公司净利润1.38亿元，如果不考虑重大资产重组，公司净利润同比增长47.49%。
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公司现金流情况较好。国际工程业务有预付款，现金流情况通常较好，2016年公司经营活动产生的现金流净额1.44亿，同比少流入2.35亿，收现比84.86%，同比提升6.96个百分点；但今年一季度经营活动现金流净额很好，流入10.08亿，同比多流出11.33亿，收现比104.59%，同比大幅提升69.04个百分点。
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订单情况良好，储备项目充足。根据公司公告，截至2016年末，公司在手生效大单未完成金额共计126亿，工期在2.5年左右，我们预计公司在手生效未完成中小订单约35亿。公司16年新签订单21亿美元，在手未生效订单达400亿人民币，项目储备充足。
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海外市场建设不断完善，做好海外投资，推动业务转型升级：（1）经过多年的海外市场中心建设，公司的市场开发能力显著提升。2016年公司签约项目涉及9个国别，在肯尼亚、伊拉克、哈萨克斯坦取得突破。公司设置了巴基斯坦分公司、伊拉克分公司等海外机构，并以传统市场为区域中心向周边辐射，取得良好效果。（2）将海外投资工作作为转型升级的主要抓手。公司报告期内跟踪的投资项目达到10余个，并积极做好老挝南湃水电站BOT项目管理团队建设，为发电运营奠定了坚实基础。公司在巴基斯坦设立的、用于投资建设和运营巴基斯坦萨塔风电投资项目的萨塔电力有限公司，成为巴基斯坦信德省当年首家获得发电执照的风电公司，为公司在巴电力投资项目的运营管理打下基础。
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上调17-18年盈利预测，维持“增持”评级：预计公司2017-2019年可以实现净利润6.50 亿/8.45 亿/10.98亿元（原预计6.20 亿/8.36 亿元），对应业绩增速41%/30%/30%，对应PE 为24X/19X/14X。维持“增持”评级。
(联系人：李杨/李峙屹)

国电电力（600795）2017年一季报点评：一季度业绩环比实现扭亏 清洁能源装机持续提升

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事件：公司发布2017年一季报，17Q1公司实现营收147.16亿元，同比增长8.56%；实现归母净利润10.24亿元，同比减少43.69%，符合申万宏源预期。

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煤价上涨、电价下降导致Q1业绩同比下滑，环比16年Q4实现扭亏。电价下降，叠加煤价大幅上涨，导致公司归母净利润同比下降。公司一季度平均上网电价为353.01元/千千瓦时，较上年同期减少了2.98元/千千瓦时。因煤价大幅增长，营业成本同比增长26%，毛利率同比减少约14个百分点。随着一季度用电需求回暖、煤价环比下降，公司一季度业绩环比上年四季度实现扭亏。

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装机投产带动发电量增长。2017年一季度公司完成发电量447.01亿千瓦时，上网电量423.14亿千瓦时，较上年同期分别增长了2.78%、2.75%。因装机容量同比增加，火电、水电完成发电量分别同比增长2.37%和1.95%。

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水电机组如期投产，清洁能源装机占比进一步提升。2017年一季度，公司猴子岩4号机组顺利投产，水电新增装机42.5万千瓦；新疆三塘湖二期顺利投产，风电新增装机4.95万千瓦，公司清洁能源装机占比进一步提升。截至17年3月底，公司控股装机控股装机容量5135.60千瓦，其中火电3374.75万千瓦，水电1272.18万千瓦，风电467.47万千瓦,光伏21.20万千瓦，清洁能源装机占比已达34.29%。

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英力特转让顺利，聚焦发电主业。2017年2月，公司控股子公司英力特集团已将其所持有的英力特化工1.55亿股（占比51.25%）转让给宁夏天元锰业有限公司。英力特集团将同时转让其持有的英力特煤业100%股权及对英力特煤业的债权。截至目前，公司已收到对方保证金，转让交易进展顺利。转让英力特化工和英力特煤业相关资产，可以进一步优化公司产业结构，符合公司聚焦发电主业的发展战略。

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盈利预测与评级：参考一季报业绩环比增长情况，我们上调公司盈利预测，预计17-19年公司归母净利润分别为40.49、43.23和47.33亿元（调整前分别为33.66、37.60和40.87亿元），EPS分别为0.21、0.22和0.24元/股，对应PE分别为16倍、15倍和14倍。考虑公司清洁能源机组占比提升，煤电机组有望受益煤电供给侧改革，维持“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/王璐)

中国中铁（601390）——一季度基建订单大幅增长，PPP+海外战略加速执行n
公司2017年一季度收入增速5.2%，净利润增速15.3%，基本符合我们的预期。2017Q1公司实现营业收入1339.9亿元，同比增长5.2%；实现归属于上市公司股东净利润26.2亿，同比增长15.3%。2016年末公司从防风险角度，出于谨慎性原则计提部分三四线城市房地产项目与资源类业务资产减值损失，致使公司利润增速低于我们的预期，从2017一季度公司经营情况来看，公司各项业务开展较为顺利，项目管控不断加强，业绩增长恢复。
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市政基础设施建设带动公司基建业务收入同比增长1.77%。公司基建板块营业收入1126亿元，同比增长1.77%，考虑到去年同期“营改增”政策还未实施，同口径下基建业务收入增速还应有所提升，其中铁路、公路、市政分别贡献收入430亿元、151亿元、545亿元，对应增速-8.7%、-15.78%、19.52%，市政基础设施建设带动公司基建业务收入增长；除此之外，公司勘察设计板块受益于国内基建建设投资规模的稳定增长，营业收入同比增长23%；工程设备和零部件制造业务收入增速22.3%；房地产业务收入同比下滑4.1%。
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营业利润率提升，期间费用控制出色，净利率同比提升0.25个百分点。受“营改增”和部分业务结构调整影响，公司综合业务毛利率8.91%，与去年同期相比下滑1.59个百分点，但从同口径营业利润率来看，2017Q1公司营业利润率同比提升了0.43个百分点，项目盈利能力提升；2017Q1公司期间费用率同比下降0.02个百分点，主要由财务费用率降低贡献，带息负债总额与融资成本降低，公司财务费用率较去年同期下降0.09个百分点至0.88%，房地产营销费用增加致使公司销售费用率同比提升0.07个百分点，管理费用率与去年同期持平，公司资产减值损失/营业收入比重提升0.2个百分点至0.28，综合影响下净利率水平提升0.25个百分点。
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公司预付款增加，经营性现金流净额较去年同期多流出168亿元。2017Q1公司经营活动产生的现金流量净额-192.4亿元，较上年同期多流出168亿元，收现比120.7%，较去年同期下滑1.3个百分点，付现比132.9%，较去年同期提升7.2个百分点，预付款较去年同期多支付124.9亿，公司在春节期间集中支付工程款和偿还债务致使公司经营性现金流和货币资金较去年同期出现一定下滑。
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一季度新签订单同比增长36%，在手订单饱满助力未来成长。2017年一季度公司公司新签订单总额2575亿元，同比增长36%；分业务板块，其中基建建设板块新签合同2287亿元，同比大幅增长45.8%，勘察设计与咨询板块新签合同62亿，同比增长37%，工业设备与零部件制造新签66亿，同比增长25%，房地产开发新签80亿，同比增长87%，公司主动收缩其他业务，该业务分项新签合同80亿，同比下滑56%；对公司主业基建建设板块新签进行分拆，铁路新签280亿，同比下滑56%；公路新签407亿，同比增长133%；市政新签1600亿，同比增长113%，受益于PPP模式推进公路和市政业务扩张迅猛，公司基建主业不断强化。
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PPP+海外战略加速执行。2016年起公司将国内基础设施建设投资和“一带一路”市场开拓作为重要的集团战略进行推广，公司全年基础设施PPP项目新签订单2911亿元，同比增长593%，海外业务新签合同1025亿元，同比增长49.6%；2017年公司继续加大基础设施PPP和海外业务战略布局，一季度新签PPP项目520亿元，海外订单落地155亿，同比大幅增长131.8%，PPP+海外战略加速执行。
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维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司17年-19年净利润分别为138.8亿/155.5亿/174.2亿，增速分别为11%/12%/12%；PE分别为14X/12X/11X，维持增持评级。
(联系人：李杨/李峙屹)

张家界(000430)：主营业务稳健发展，客流复苏持续验证n
杨家界索道拖累公司营业收入下滑，获得拆迁补偿归母净利润大增，符合一季报预告。公司2017年第一季度实现营业收入6918.82万元，同比减少23.85%，其中杨家界索道实现营业收入 624.71万元（-58.85%）；张国际酒店收到拆迁补偿款2,418.16万元致使归母净利润大幅提高至1058万元（+445.62%）；扣非归母净利润-778.04万元（- 478.37%）。
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杨家界索道受交通管制和天子山分流双影响，其他主要景点人数、营业收入保持稳定。2017年Q1杨家界索道购票人数11.30万人（- 61.01%），因张家界市区至景区道路和张家界高铁站工程建设期间交通管制，导致从张家界国家森林公园入口前往杨家界索道人数减少。同时竞争对手天子索道于2016年2月开通，因此报告期内仍有近一半时间业绩受到其分流的影响。2017年Q1其他主要景点维持稳定：环保客运接待购票人数55.28万人（+3.62%），实现营业收入2,883.44万元（+ 9.28%）；十里画廊接待购票人数17.01万人（+ 11.03%），实现营业收入780.14万元（+50.74%）。
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大庸古城项目新增土地摊销及贷款等共计1135.28万元，拖高公司期间费用率。2017年Q1期间费用率为40.24%（+21.60pct），其中大额土地使用权摊销、16新建三家子公司使得管理费用率提升至27.48%（+14.67pct），财务费用率7.64%（+6.01%），主要由于大庸古城项目前期建设贷款利息增加。
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交通逐步得到改善，定增12亿建设大庸古城项目发展休闲综合体模式。黔张常铁路全线预计于2019年建成运行，建成后从张家界到长沙1小时，张家界到广州4小时，张家界至上海6小时，张家界至北京7小时。张桑高速在建，预计2018年通车，另外联通张花高速，张新高速、桑龙高速等正在筹建。大庸古城项目16年底建设进度为7.04%，项目建成运营后将增厚公司业绩。
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盈利预测及投资建议：天子山索道的分流对公司的业绩影响较大，短期内预计恢复较为困难，大庸古城（南门口特色街区）项目所在的永定区是中心城区旅游功能和城市功能交汇点与结合点，旅游人数和收入占张家界市50%，有望为公司打开新的盈利模式。维持盈利预测，预计17/18/19年公司EPS分别为0.27/0.27/0.29元，对应PE为40/40/38倍，维持“增持”评级。
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风险提示：1.景区客流受不可抗力影响的风险;2.在建项目进度不及预期的风险
(联系人：孙妍/刘乐文/张颢译)

中国国旅（601888）：免税业务有序推进，抢占先机实现规模效应n
公司2016年报和2017年一季报表现符合预期。2016年全年实现总营收223.90亿元，同比增长5.16%；实现归母净利润18.08亿元，同比增长20.07%。2017年Q1实现营业收入57.81亿元，同比上升10.54%，归母净利润7.18亿元，同比上升3.08%。同时公司公布股利分配预案，每10股派息10股，转增10元，显示出了对公司未来发展的信心。
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公司毛利率稳步上升，费用率有所下降。2016年全年公司整体毛利率为24.29%（+0.60pct），其中旅游服务业毛利率8.92%（-0.73pct），主要由于是公司扩大经营规模，开发新产品所致；商业销售业务毛利率45.02%（+1.25pct），公司在传统免税渠道稳步拓展，完成黄山机场、青岛游轮母港等11家免税店的新设工作，旅游零售业务稳中有升。2016年期间费用率12.63%（-0.44pct），其中销售费用率为8.07%（-0.50pct），主要是广告及推广宣传费大幅减少；管理费用率为4.74%，（+0.19pct），主要由于新设项目较多，职工薪酬增加；汇兑损失大幅减少致使财务费用率减少0.14pct至-0.19%。2017年Q1公司毛利率为30.14%（-1.07pct），期间费用率为11.21%（-0.46pct）。
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加快免税行业整合，积极布局机场免税店。港中旅承诺在5年内解决同业竞争，协同和整合将逐步实施。国家鼓励消费回流下，中免凭借牌照和资源优势，积极布局竞标取得广州和南京机场进境免税店、香港国际机场烟酒免税。目前正在积极竞标首都机场T2标段并有望通过入股形式参与日上在T3标段的竞争。随着公司内生和外延业务的不断落地，营收和采购规模将实现高速增长，加之与日上的合作，有望实现规模效应。对比国际免税集团，公司的毛利率水平存在极大的改善空间，先布局后利润的大战略具有长期可实现性。
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受益于海南旅游市场回暖，海棠湾店收入高速增长。受天气、机场扩建和萨德事件等影响，海南及海棠湾店客流量上升明显，三亚海棠湾全年实现购物人数97万，实现营业收入47.05亿元，同比增长10.80%。今年一季度离岛免税继续保持两位数的增长，而游客转换率和人均消费额均具有大幅上涨空间。随着海棠湾二期和河心岛项目的推进，我们预计海棠湾17/18/19年可实现营收55/64/71亿元，净利润率维持稳定。
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投资建议：公司内生免税业态利润稳健增长，外延扩张将把握国内外枢纽标段。凭借最全面的经营牌照和资源优势，其免税龙头的溢价在十三五规划期间格外凸显。维持原盈利预测，考虑香港机场、北京首都机场t2免税业务和白云机场进境免税，预计17/18/19年净利润分别为19.48/22.04/24.57亿元，EPS分别为2.00/2.26/2.52元，对应PE为27/24/21倍，维持“增持”评级。
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风险提示： 机场招标不顺；各地免税店经营低于预期。
(联系人：孙妍/刘乐文/张颢译)

东易日盛（002371）——收入增长加速，标准化家装蓄势待发n
公司2017Q1收入增速31.2%，受季节因素影响净利润-5873万，同比减亏341万，基本符合我们的预期。公司预计1-6月净利润区间为【-1300万元至-650万元，去年同期亏损1333万元】。2017Q1公司实现营业收入5.3亿元，同比增长31.2%；实现净利润-5873万元，同比减亏341万；与往年相同，公司所处的家装行业受季节性影响较大，前半年进行业务宣传和客户资源拓展费用支出较大，业绩呈现一定程度亏损，但收入端公司一季度实现30%+以上增长，半年度业绩指引同比减亏，显示出公司业务开展较为顺利。
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一季度公司期间费用同比下降3.79个百分点，净利率获得4.49个百分点的提升。2017Q1公司综合毛利率同比下降1.33个百分点至31.93%，除“营改增”原因外，2016起公司家装业务销售品类增加，在提升客单价的同时降低了毛利率；收入规模增加带来销售费用规模效应显现，2017Q1公司销售费用率下降7.22个百分点至26.1%；新开店面租金支付以及员工薪酬支出增加，2017Q1公司管理费用率同比提升3.14个百分点；银行手续费增加带来公司一季度财务费用率0.29个百分点提升，最终促使净利率提升4.49个百分点。
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预收款增加带动公司经营性现金流同比多流入8400万元。公司家装业务开展顺利，2017Q1经营性现金流净额1.04亿元，同比多流入8400万元，收现比155%，同比增长16.5个百分点，付现比101%，同比提升5.4个百分点；公司一季度新签订单9.04亿元，25%+增长，预收款7.73亿元，同比增加1.28亿，同比增长20%，现金流入大幅增加。
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1）地产后周期叠加消费升级有望带动公司业绩持续发力。消费升级叠加地产后周期综合影响，16年商品房销售面积大幅增加22.5%，17年政府工作报告持续鼓励三四线城市因城施策去库存以及消费者对于居家品质的提升有望带动公司业绩持续发力，公司开年以来业务规模和营业收入均保持良好增长态势，一季度新签订单9.03亿，在手订单35.4亿，为全年业绩增长奠定坚实基础。2）互联网家装“速美超级家”不断磨合，草根调研反馈良好，2017年有望进入快速扩张阶段。公司精益求精，不断对速美超级家进行磨合，加强过程管控提升客户转化率已经取得阶段性成果，我们草根调研了解到服务商主要看好东易产品的性价比，省心的设计和供应链模式，反馈良好，预计2017年服务商将加速落地，速美有望进入全面扩张期；3）员工股权激励落地，团队凝聚力提升，更有利新业务拓展。公司已完成中高级管理层共计72人授予417.7万股限制性股票的授予工作，授予价格14.33元/股，我们认为员工股权激励落地，实现了核心员工与公司利益绑定，提升团队凝聚力，有利于新业务拓展。
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维持盈利预测，维持增持评级：公司家装业务进展顺利，速美放量可期，预计公司17年-19年净利润为2.58亿元/3.37亿元/4.38亿元，增速分别为49%/31%/30%；对应PE分别为23X/18X/14X，维持“增持”评级。
(联系人：李杨/李峙屹)

葛洲坝（600068）——收入增长超预期，海外订单大幅增长n
公司2017年一季度收入增速37.9%，净利润增速15.6%，扣非后净利润增速19.4%，略低于我们的预期（26%）。2017Q1公司实现营业收入231.8亿元，同比大幅增长37.9%；实现归属于上市公司股东净利润7.46亿元，同比增长15.6%，实现扣非后净利润7.37亿元，同比增长19.4%。收入快速增长，主要是由房地产业务、环保业务收入及建筑PPP项目收入增加所致。
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毛利率降低，收入增加带来费用控制规模效应显现，公司净利率下降0.15个百分点。“营改增”实施核算口径发生变化、环保业务规模扩张影响下，公司综合毛利率较去年同期下滑3.71个百分点至11.26%，公司收入增加带来费用控制规模效应显现，期间费用同比下降0.5个百分点，三项费用中只有销售费用率同比略微增长0.06个百分点，主要由环保、水泥业务运输费和房地产企业销售费用增长所致，剩余管理费用率下降了0.51个百分点至4.28%，财务费用同比下降1.01个百分点至1.44%，资产减值损失/营业收入比重与去年同期持平；公司环保业务获得政府补助增加带来营业外收入同比增加3.4亿（去年同期一营业外收入7619万元），综合影响公司净利率下降0.15个百分点至4.25%。
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公司房地产板块竞拍土地和项目开发投入增加，经营性现金流净额较去年同期多流出25.97亿元。2017Q1公司经营活动产生的现金流量净额-59.38亿元，较上年同期多流出25.97亿元；收现比108.2%，同比提升8.2个百分点，预收款98.6亿，同比增加17.0亿；付现比125.9%，较去年同期提升9.86个百分点，预付款123亿，同比增加46.2亿，一季度公司房地产板块竞拍土地和项目开发投入增加，为后续房地产业务持续稳定增长实现积极储备。
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（1）一季度海外+PPP项目占订单总额比例88%，业务结构不断优化。公司一季度订单实现43%的高增长，主要依靠海外以及国内PPP项目的加速落地，其中海外项目新签合同额273.10亿元，同比大幅增长147.35%，占新签合同的比例达到了40%，PPP项目新签333亿元，根据大额订单统计一季度PPP项目同比增速超过100%，占新签合同的比例达到了48%，公司新签合同中海外+PPP项目占比达到88%，公司业务结构不断优化。（2）对标法国万喜，基础设施运营投资力度不断加大。加大基础设施投资运营力度一直是公司战略发展的重点，目前公司已经实现了交通、水务和海外能源三个平台的打造，交通板块组建了专业的高速公路管理公司管理高速公路资产，水务板块公司目前投运和在建的水处理项目达到240万吨/日，同比大幅增加357%；在能源板块，收购巴基斯坦SK水电站的投资开发权，投资4.57亿巴西雷亚尔（约1.57亿美元）收购AG公司与CC公司股权共同持有的巴西圣保罗圣诺伦索供水系统公司100%股权，以获取与巴西圣保罗圣诺伦索供水项目相关的特许经营权。（3）布局大环保产业，成长路径清晰。2014年开始葛洲坝开启环保转型大幕，公司以绿园科技为环保运营平台布局废品分类回收及深加工，2016年大连环嘉新设立6家分公司，同时新设立葛洲坝兴业再生资源有限公司，环保业务范围拓展到华中地区，未来还将在其他地区展开布局，并将进一步挖掘废品深加工的利润空间。
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维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司17年-19 年净利润分别为43.32亿/54.61亿/68.56亿，增速分别为28%/26%/26%；对应PE 分别为13X/10X/8X。
(联系人：李杨/李峙屹)

中远海控(601919)2017年一季报点评：供需改善运价回暖，17Q1扭亏盈利2.7亿元n
公告/新闻：中远海控发布2017年一季度报告，公司报告期内，公司营业收入201.01亿元，同比增长48.14%，实现归母净利润2.70亿元，实现扭亏，较去年同期增加47.3亿元，扣非归母净利润9092.01万元，较去年同期增加22.33亿元。最终实现每股收益0.03元，加权平均ROE为1.46%，业绩基本符合预期。
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运价回升带来集装箱业务扭亏，拆船补贴贡献2.18亿收益。全球贸易复苏叠加集装箱运力增速减缓，全球集运市场供需差逐步缩小，供需关系逐渐改善，这使得运价企稳回升，报告期内CCFI综合指数均值825.3点，较去年同期增长11.7%。运价的回升使得公司集运相关业务盈利能力得到改善，报告期内集运相关实现毛利12.42亿元，较去年同期增加14.68亿元，实现扭亏。另外报告期内公司收到政府拆船补贴2.18亿元，引领了1.79亿元的非经常性损益，贡献了主要净利润。
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重组完成运力达169.96万TEU，货运量增长53.92%。去年上半年，公司响应集团号召，与原中海集运完成业务重组，剥离散运业务主营集运，运力大增，截止一季度末公司经营集装箱船327艘，运力达169.96万TEU，较去年重组前增加86%，同时公司还拥有54.28万TEU在建订单，预计未来两年运力会进一步增长。运力的增长带来了旗下货运量的大幅提高，报告期内公司总货运量达465.47万TEU，同比增长53.92%，同时取得航线收入171.07亿元，同比增长70.9%。
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码头业务稳步推进，吞吐量同比增长7.48%。随着经济的复苏，全球贸易逐渐回暖，带动海运量增速加快，公司抓住机遇加强管理积极营销，扩大海外码头布局，稳步推进码头业务，不断提高码头吞吐量。报告期，公司集装箱码头业务总吞吐量为2391.42万标准箱，同比增长7.48%，其中海外地区完成430.88万TEU，大幅增长38.56%，国内地区完成1960.54万TEU，同比增长2.43%。
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维持盈利预测，维持“增持”评级。考虑到集运行业有继续回暖趋势，我们维持原有盈利预测，预计2017-2019年公司归母净利润20.48亿元、24.32亿元、29.06亿元，EPS为0.20元、0.24元、0.28元，维持“增持”评级。
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风险提示：全球航运市场持续低迷，运价继续走低。
(联系人：陆达/匡培钦/罗江南)

桂冠电力（600236）2016年年报及2017年一季报点评：来水偏枯导致业绩下滑 延伸售电业务拓宽发展空间

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事件：公司发布2016年年报，2016年公司实现营收85.65亿元，同比下降16.93%；归母净利润25.95亿元，扣非归母净利润25.72亿元，分别同比上升0.99%和220.63%，符合申万宏源预期。公司拟每10股派息1.3元（含税），分红金额占归母净利的30.38%。

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公司发布2017年一季报，一季度公司实现营收18.03亿元，同比下降21.03%；归母净利润为3.20亿元，扣非归母净利润为3.22亿元，分别同比下降56.08%和55.73%。符合申万宏源预期。

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电力供给需求齐疲软，致营收小幅下降。受2016年红水河流域来水总体偏枯的影响，公司主要电厂发电量下降。本年度，公司完成发电量361.29亿千瓦时，同比降低14.60%。其中，水电325.92亿千瓦时，同比降低15.29%；火电30.89亿千瓦时，同比降低10.35%；风电4.48亿千瓦时，同比增加16.07%。扣非归母净利润大幅增加主要是因为根据证监会有关规定，公司2015 发生同一控制下企业合并，收购前龙滩公司实现的净利润作为非经常性损益考虑，而在 2016 年龙滩公司实现的净利润不作为非经常性损益考虑。

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一季度水电发电量同比下降，增值税退税款减少导致一季度营收及净利润同比下降。一季度公司水电发电量同比下降约30%，导致电力销售收入较上年同期减少21%。公司下属龙滩、岩滩公司售电收入同比下降，即征即退增值税税款也相应减少22%。此外，合山公司一季度燃煤采购支出大幅增长，叠加水电业绩占比降低，一季度公司毛利率下降约15个百分点。

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深耕水电主业，多元化布局电源结构。公司以现金收购得荣公司100%股权，收购价格33732.64万元，获得去学水电站（装机容量246MW,在建）的控制权。同时，烟台天然气热电冷联产一期、松塔水电等多个项目建设稳步推进。截止2016年年末，公司在役装机容量1062.05万千瓦，其中水电900.90万千瓦、火电133万千瓦、风电 28.15万千瓦，清洁能源比例达到87.48%。优质的机组结构为公司未来可持续发展提供有力保障。

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抓住电改机遇，积极参与售电侧改革。公司为适应电力体制改革，成立了全资子公司广西大唐桂冠电力营销有限公司，与广西电网公司联合组建了全国首家厂网合资的售电公司，参股了广西区政府主导的电力交易中心并获董事席位，为公司延伸产业链、培育新的效益增长点搭建了平台。同时公司积极参与电力市场竞价交易，参与市场竞争的水电电量达到2亿千瓦时，火电电量争取到12.28亿千瓦时，占广西市场电量的12.69%。

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盈利预测与评级：考虑一季度来水偏枯以及煤价上涨因素，我们调整公司17-19年归母净利润预测为27.11、28.18和29.77亿元（调整前17-18年业绩为31.13和31.77亿元），EPS分别为0.45、0.46和0.49元/股，对应PE分别为15、14和14倍。考虑到公司在售电领域的布局、多元化发展清洁能源装机带来的发展空间，维持“买入”评级。

(联系人：刘晓宁/王璐)

国投电力（600886）2017年一季报点评：煤价高企和水电退税减少导致业绩同比下滑

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事件：公司发布2017年一季报。一季度公司实现营收76.3亿元，同比增加10.59%；实现归母净利润9.3亿元，同比减少25.07%，符合申万宏源预期。

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发电量同比大幅增长，参与市场交易电量增加影响电价下降。因来水偏丰,雅砻江水电发电量同比增加4.37%。火电因新增钦州二期2*100万kW机组，以及广西、福建火电机组同比大幅增加等因素影响，发电量总体大幅增长23.26%。一季度公司控股企业累计完成上网电量281.43亿kWh，同比增长12.12%。随着电改的逐步推进，部分电厂市场化交易电量规模不断加大，影响整体平均上网电价同比降低1.91%，为0.312元/度。发电量增加及电价下降综合影响一季度公司营收同比增加10.59%。

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承压煤价大幅增长，以及雅砻江水电增值税退税金额减少，一季度业绩同比减少。因火电板块燃煤成本同比增加，公司一季度营业成本较上年同期增长33%，毛利率同比下降约9.5个百分点。因雅砻江水电增值税退税减少，营业外收入同比降低51%。公司一季度业绩同比下降约25%。

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在建装机达881万千瓦，积极并购切入海外发电市场。随着雅砻江中上游水电站的开发以及部分火电的投建，公司装机规模仍具增长空间。公司目前在建装机容量880.55万千瓦，占已投产控股装机容量的30.07%。在海外公司已收购英国RRPL公司100%的股权。RRPL持有位于苏格兰北部东海岸Beatrice海上风电项目（588MW）25%股权及InchCape海上风电项目（598MW）100%股权。此外公司还通过收购云顶集团的LLPL42.1%股权，间接获得印尼万丹火电项目（660MW）40%的股权，不断扩张海外市场。

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获三峡集团举牌，凸显投资价值。16年12月至17年3月，长江电力及三峡资本、长电资本等关联方累计增持公司5%股权。受水电同行业公司举牌，体现对公司未来发展前景的看好，公司投资价值进一步凸显。

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盈利预测与评级：综合考虑煤价、电力需求回暖、市场交易电量增加等多重因素，我们调整预计17~19年归母净利润分别为36.79、39.91和43.86亿元（调整前17~19年业绩预测分别为40.24、43.26和46.99亿元）。EPS分别为0.54、0.59和0.65元/股，对应当前股价PE分别为14、13和12倍。我们认为，雅砻江为公司带来持续稳定现金流，战略投资赣能股份、布局售电市场，战略转型进入海上风电领域，联手跨国集团进入海外投资。当前公司估值较低，维持“增持”评级。

(联系人：刘晓宁/王璐)

长江电力（600900）2016年年报及2017年一季报点评：发电量保持稳定 投资收益致业绩增长

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事件：公司发布2016年年报，报告期内公司实现营收489.39亿元，同比增长3.17%（重述后）；归母净利润207.81亿元，同比增长13.97%（重述后），符合申万宏源预期。公司拟对185亿股股东每10股派息7.25元（含税），对35亿股股东每10股派息6.5元（含税），分红金额占归母净利润的75.49%。公司发布2017年一季报，2017Q1公司实现营收78.55亿元，同比增长0.26%；归母净利润27.08亿元，同比增长23.48%，主要是由于公司减持4600万股上海电力股份所致。

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发电量同比大幅上涨，新增电站贡献突出，公司规模优势明显。公司16年完成发电量2060.6亿千瓦时，同比增长96.29%；17Q1完成发电量328.5亿千瓦时，同比增长73%。主要原因是公司于2016年4月完成了川云公司100%股权收购，实现了对溪洛渡、向家坝电站的全资持有，新增装机容量2026万千瓦，总装机容量达4549.5万千瓦。规模优势凸显。16年溪洛渡电站完成发电量610.03亿千瓦时，向家坝电站完成发电量332.25亿千瓦时，新增的两大电站发电量占公司总发电量的近一半，显著提升了公司资产规模和盈利能力。

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增持三峡水利，进一步拓展配售电业务。公司分别于15年9月和16年7月组建福建省配电售电有限公司和三峡电能有限公司，实现了从发电到配电、售电的产业延伸。16年12月，公司受让重庆中节能实业持有的三峡水利股份1.01亿股（占三峡水利总股本10.2%），成为三峡水利第二大股东，公司在配售电领域再次迈出重要一步。我们认为公司未来有望凭借自身的低价电力供应优势，与三峡水利合作形成发配售一体化，将配售电业务打造成为公司新的利润增长点，并逐步在新一轮电改中受益。

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首涉海外风电项目，实现收益开门红。17年3月，公司收到德国梅尔海上风电16年投资收益1260万欧元，现金收益率达6.5%、项目内部回报率达8%，实现了公司投资首个海外清洁能源项目开门红。公司于16年7月出资1.95亿欧元与三峡国际共同投资德国梅尔海上风电项目，公司获30%股权。梅尔海上风电装机容量288兆瓦，是德国最大的已投产海上风电项目。公司此次海外投资的成功实践，为未来在国际资本市场战略并购奠定了良好基础。

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未来10年高分红锁定，股息率高达4.7%。公司收购川云公司之后修改《公司章程》，就未来10年分红比例作出承诺，2016-2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红，2021-2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。以当前13.89元的股价计算，股息率达到4.7%，高于同类上市公司。作为国内最大的水电上市公司，未来10年高分红锁定，具有“类债券”的属性，投资防御性能出众。

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盈利预测与评级：考虑到公司减持金融资产带来投资收益增加，我们调整公司盈利预测，预计17-19年公司归母净利润分别为206亿、198亿、200亿元（调整前17-18年归母净利润分别为197亿、198亿元），EPS分别为0.94、0.90和0.91元/股，对应PE分别为15、15和15倍，维持“买入”评级。

(联系人：刘晓宁/叶旭晨/王璐)

南方汇通(000920)——Q1业绩符合预期，产能提升期待外延n
事件：公司公布2017年第一季度报告，业绩符合预期。报告期，公司营收和归母净利润分别为2.48亿元和 0.33亿元，同比增长4.13%和10.68%，EPS 为0.08元/股，符合预期。
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投资要点：营收平稳增加，子公司持股比例上升，减少少数股东损益，拆迁结转完毕，营业外支出下降，公司业绩稳中有升。报告期，公司营收平稳增长4.13%；盈利水平稳定，毛利率44.66%。净利润提升主要依靠16年收购时代沃顿及大自然两家子公司股权，少数股东损益减少724万，同比下滑83.50%；同时，拆迁建设工程完成，拆迁损失结转完毕，营业外支出较上年同期减少277万，下滑81.69%。归母净利润同比增长10.67%，相比营收增速有所扩大。但是公司为扩大业务规模，新产能投产，期间费用有所上升。其中，管理费用增加绝对值560万，财务费用增加197万，政府补助减少，营业外收入同比下降185万。
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全资控股时代沃顿，为后期产能提升和板块业务发展做好准备。截止2016年底，公司现金收购时代沃顿剩余股权。同时，提升大自然持股比例至56.44%。RO 膜新基地顺利投产，后续产能仍将提升。公司2015年RO 膜产能约800 万平米，沙文基地2015 年底新建两条膜生产线， RO 膜600 万平方米，超滤膜300 万平方米，现已实现部分达产，部分试产。膜技术是水处理主要方向，当前纳滤膜和板式超滤膜仍以进口为主，公司预期未来将凭借成本优势提升份额增加销售量，因此出资2.6亿元新建纳滤膜480万平方米、板式超滤膜100万平方米生产线，建设期两年，预计2020年达产，届时公司产能将进一步提升。
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内生外延并重，逐步实现公司向水处理纵横向领域延伸的战略目标。公司战略定位清楚，保证内生增长的同时将加快外延步伐，主要包括：上游膜材料；下游水处理工程，尤其是高技术门槛的特种污水处理，或为开拓特种膜产品市场铺路的下游项目；现金流好、收款风险小、有技术门槛的水务运营资产。此外，危废领域也是公司较为看好并积极寻找标的的领域。公司股权划转给中车产投之后，决策链条缩短，对外延并购战略大有助益，且中车产投向公司提供2.4亿低息贷款，利息率不足3%，将进一步利好公司发展。签署PE外包协议，加快外延并购节奏。公司于2017年3月30日与誉华签署《财务顾问合作协议》，约定其每年为公司提供不低于10家符合环保水处理相关条件的目标公司，其中收入规模达5亿元以上的目标公司不少于4家。将有助于提高并购项目搜寻效率，加快推进外延并购步伐，符合公司整体发展战略。
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投资评级与估值：考虑产能建设、投产进度，下游需求增速，我们维持公司17-19年归母净利润分别为1.29、1.71、2.15亿，对应每股收益分别为0.31、0.41、0.51元/股，当前股价对应17年PE为47倍，维持“增持”评级，期待公司外延扩张落地。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐/高蕾)

上港集团(600018)2017年一季报点评：17Q1业绩下降5.45%，地产项目推进有望增厚收益n
公告/新闻。2017年一季度公司实现营业收入79.93亿，同比增长12.48%；营业总成本66.21亿元，同比增加17.60%；实现营业利润17.01亿，同比下降5.45%；实现归母净利润11.42亿，同比下降6.4%；报告期内实现每股收益0.0493元，加权平均ROE为1.8624，同比减少0.163个百分点。
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管理费用大增2.27亿，带来利润小幅下降。报告期内，由于人工成本增加，公司成本增速略高于收入，使得毛利率略降2.21个百分点至28.25%，带来毛利22.58亿元，同比增加9320.04万元。但由于公司旗下上海上港足球俱乐部管理费用增加，使公司整体管理费用达6.85亿元，同比大幅增加2.27亿元，最终使得营业利润同比小幅下降5.44%。
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地产项目稳步推进，目前地产价值近700亿。截至2016底，公司正在开发的4个地产项目正按预期推进，汇山地块销售几近尾声；海门路55号项目建设开发按时间节点要求推进；上海长滩项目首个对外销售的住宅项目 06街坊实现结构封顶；军工路项目各项前期工作基本完成。按现有价格估测，四块地产项目共估值1048.9亿元，据公司披露已经回款225.13亿元，剩余823.77亿元回款价值，按公司权益占比折算，若地产项目按计划推进则未来将继续为公司贡献696.74亿元收益，以15%常规地产利润率计算，共有望贡献净利润105亿，按照5年逐步兑现，有望每年增厚公司业绩21亿。
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地理位置优越，有望受益一带一路建设。上海港地处长三角，受益于长江流域腹地经济，同时作为一带一路重要门户，公司积极响应一带一路战略。先后通过参股海法湾新港等海外码头和南京港、武汉港等内陆港口，推动与“一带一路”节点港口的合作，积极布局一带一路重要节点。随着一带一路建设的推进，公司作为重要节点港口有望最先受益。
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“一主多元”格局继续深化，多元产业增厚利润。公司在聚焦港口主业的同时，多元产业迈上新台阶，首先，积极拓展足球业务，14年收购上港足球俱乐部，15年已实现营收14.34亿元，贡献收入的同时也为公司带来了品牌溢价；其次，公司顺应邮轮旅游潮流,公司积极建设国际客运中心，同时参股邮轮企业，延长邮轮经济产业链；最后，公司布局金融产业,入股邮政银行及上海银行，分别成为第四及第二大股东，并已取得良好收益。
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维持盈利预测，维持“增持”评级。维持盈利预测，我们预计2017年-2019年公司归母净利润79.65亿元、85.04亿元、95.14亿元，EPS分别为0.34元、0.37元、0.41元，维持“增持”评级。
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风险提示：全球经济及中国进出口贸易转为下行带来港口吞吐量走低。
(联系人：陆达/匡培钦/罗江南)

建发股份(600153)2017年一季报点评：大宗回暖带来收入大增，17Q1利润增长32.76%n
公告/新闻：建发股份发布2017年一季报，报告期内公司营业收入389.88亿元，同比增长69.67%，毛利率4.95%，同比降低2.42个百分点，实现归母净利润4.22亿元，同比增长32.76%，扣非归母净利润3.45亿元，同比下降7.26%，最终实现基本每股收益0.15元，加权平均ROE为1.94%，同比增加0.28个百分点。业绩基本符合预期。
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铁矿、纸浆等价格回暖，促使收入大幅增长。受益于产业结构改革，去年下半年以来，钢铁、铁矿石等大宗商品价格稳步回升，报告期内MyIpic矿价指数平均为91.61点，较去年同期上涨62.05%；Myspic综合钢价指数平均为133.38点，较去年同期上涨67.62%。公司作为国内钢材及矿石等大宗供应链龙头企业，最先受益于大宗回暖，供应链业务板块量价齐升，最终使得一季度收入大幅增长69.67%。
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“一带一路”催生大宗利好，福建供应链运营龙头优先收益。随着“一带一路”战略的纵深发展，中国与“一带一路”沿线国家的经济合作将更加密切，一带一路国家基建需求的逐步激活和增长将对大宗商品需求带来中长期的提振，从而促进钢铁及铁矿石等价格回升，使得参与其中的中国公司进一步受益。福建接连东南亚，被视为21世纪“海上丝绸之路”的核心，而厦门自贸区在福建省又扮演着对外开放的重要角色，建发股份作为厦门供应链运营的国有龙头企业，将优先受益“一带一路”的利好政策。
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低估值构筑高安全边际，或为厦门国企改革试点。我们认为，无论在供应链行业或是房地产行业，公司估值均是在行业最低位置，具备性价比；首先，由于建发是厦门最大的国有上市供应链企业且未来受益于“一带一路”政策，其未来业务量将稳中有升；其次，公司拥有大量土地储备，仅土地资产价值就已在150亿以上，具备极强的安全边际，能够保证未来5年内的地产项目开发；此外，厦门国企改革构成公司潜在的估值催化剂。
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维持盈利预测，维持“买入”评级。我们维持盈利预测，预计2017年至2019年净利润分别为31.13亿、34.10亿、35.50亿，对应EPS分别为1.10元、1.20元、1.25元，维持“买入”评级。
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风险提示：供应链业务销售量不达预期；房价下跌。
(联系人：陆达/罗江南/匡培钦)

创新层做市公司净利润整体负增长——新三板周报（2017/4/24-2017/5/1）n
562家公司未如期披露年报，创新层做市公司利润负增长。截止到4月底，共有10551家公司披露年报，剩下562家公司延期披露。挂牌公司数量暴增，加上财报监管趋严，导致不少公司的2016年年报难产。从已经公布年报的公司来看，创新层做市、创新层协议、基础层的收入增长（整体法）分别为25.9%、22.8%和14.9%，但营业利润的增速分别是-4.5%、0.3%和11%，归属于母公司净利润整体增长-1.9%、2%和17%。创新层做市公司净利润低于预期偏多，对市场情绪可能构成一定打击。由于年报催化剂已经过去，加上财报不理想，短期市场有回调压力。但年报公布完之后，创新层也将重新划分，后续政策推进有望提速，政策预期将成为扰动市场的关键变量。
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挂牌：一周新挂牌15家，休闲服务行业居多。截至2017年4月28日，新三板挂牌公司已达11113家，本周新挂牌15家，其中做市转让1580家，协议转让9533家。行业分布方面，上周新挂牌15公司共覆盖7个申万一级行业，10个申万二级行业，其中休闲服务（4家）、计算机（3家）、公用事业（3家）家数居多。
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交易：做市指数继续回落，周交易额63.7亿，放大35.2%。上周市场成交量和成交额分别为10.3亿股和63.7亿元，分别放大16.1%和35.2%。做市公司交易量和交易额为4.4亿股和24.6亿元，分别放大22.5%和14.1%，协议公司成交量和成交额分别为5.9亿股和39.1亿元，分别放大11.8%和53.1%。
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估值：做市PE（TTM）均值37.5倍，继续下滑，中值19.3倍，继续下滑。创业板PE（TTM）均值95.7，做市股票估值与创业板差距仍大。
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融资：上周新增计划融资40.5亿元，完成融资24.9亿元。来自17个申万一级行业的47家公司共计划融资40.5亿元，其中计算机行业计划融资金额最多。来自19个申万一级行业的77家公司共完成融资24.9亿元，其中计算机行业完成融资金额最多。
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转IPO：本周新增IPO辅导公司6家，艾艾精工IPO成功过会。截止本周五（20170428），公告进入IPO辅导但未申报的挂牌公司413家。IPO首发申报但未过会的挂牌公司84家，IPO申请已过会但未上市的挂牌公司2家，IPO成功上市的挂牌公司16家。
(联系人：刘靖/谢高翔)