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顺鑫农业(000860)：白酒地产双轮驱动 13年将迎业绩拐点

公司白酒业务未来将保持持续快速增长。
　　我们认为公司的白酒业务不论从品牌力、根据地市场、产品结构和外埠市场的角度,都具备持续发展的潜力。1、“牛栏山”品牌已拥有较强的知名度和美誉度,品牌力近年来不断提升,宁城老窖拥有“塞外茅台”的美誉,具备夺回内蒙第一品牌的实力;2、公司是北京地区自主酿造规模最大的白酒企业,11 年北京市场收入约14 亿左右,销售额的市场占有率约20%,拥有稳固的根据地市场;3、相比其他名酒企业,公司产品总体价位仍然不高, 未来不论是低端产品提价还是整体产品结构,都还有很大的升级空间;4、外埠市场依靠招商和精细化运作的模式还有很大的挖掘潜力,是未来拉动白酒业务增长的主要动力。
　　我们认为公司白酒业务在其“三五”规划(“十二五”期间)将保持收入和利润的稳定增长,年复合增长率将在20%以上,在14-15 年白酒收入将突破50 亿,利润增速大于收入增速,毛利率和净利率呈上升趋势。
　　房地产业务2013 年将迎业绩拐点
　　地产业务12 年受外部政策和自身可售楼盘的影响,预计将对整体业绩造成影响。但我们预计站前街项目有望在2013 年贡献利润,考虑到项目整体的位置和规划格局,我们认为该项目的售价应显著高于顺义地区高档住宅的平均售价,即假设项目的整体均价约在2 万元/平米,全部销售将实现20 亿以上的销售收入,去掉15.2 亿的开发成本,则毛利约5 亿左右。
　　盈利预测:通过与可比二、三线白酒上市公司对比我们发现,从P/S 和总市值的角度看,公司的价值均被低估。根据对公司各个业务板块的预测以及可比上市公司、所在行业目前的整体估值水平,我们分别给予公司白酒、肉类、建筑/房地产/批发经营业务2013 年23 倍、20 倍、10 倍P/E,对应公司整体目标价20 元, 13 年整体P/E 为25 倍,上调盈利预测及目标价,建议“增持”。